事件：公司发布2021 年度报告及2022 年一季报。21 年实现营收/归母净利润199.71/53.14 亿元，同比增长42.75%/72.56%。其中 2022Q1营收/归母净利润105.30/37.10 亿元，同比增长43.62%/70.03%。

    　　产品结构持续拉升，2022Q1 利润大超预期。2021 年公司营收利润维持高速增长态势，同比增速符合预期。分地区看，公司省内/省外实现营收80.70/117.40 亿元，同比增长34.60%/49.48%，全国化进程顺利。

    　　分产品看，汾酒/系列酒/配制酒收入同比增长41.90%/12.73%/91.39%，其中汾酒占总营收90.47%，毛利率高达76.55%，同比提升3.10pcts。

    　　2022Q1，公司开门红创历史新高，实现营收/利润105.30/37.10 亿元，利润增速大超市场预期，主要系青花系列快速放量，渠道反馈一季度同比增长65%+，其中高端产品青30 增速快于青20 增速，带动综合毛利率提升。另外，受疫情影响，公司放缓费用投放节奏，费用率有所降低，使得综合净利润率大幅提升。

    　　汾酒全国化已取得重大成果，清香龙头高端化势不可挡。市场端，2021年公司持续聚焦长三角、珠三角市场，在强化基地市场的基础上，深度拓展环山西重点市场、稳步突破华东、华南高地市场。根据渠道调研，汾酒省外市场中，销售额过亿市场达到15+，其中河南、山东市场皆破10 亿元大关，江苏、浙江、安徽等长江以南市场体量接近3 亿元。从经销商数量来看，省内/省外经销商数达728/2796 家，同比增加83/545 家，省外布局加速，全国可控终端网点达100 余万家，全国化进程已取得重大成果。产品端，公司聚焦资源实现青30 复兴版突破，一季度增速远超整体增速，我们预计公司将进一步缩减青20 及腰部产品的费用投放，加大青30 消费者培育力度。目前，青30 放量的同时，批价也提升至969 元，对标五粮液。展望全年，我们预计青30 有望实现实现营收30+亿元，同比增长50%+。

    　　盈利预测：公司全国化深入推进，聚焦资源实现青花突破和结构拉升，预计2022-2024 年实现营收261.0/330.3/407.9 亿元，折合EPS 为6.32/8.03/10.14 元，对应PE 为43X/33X/27X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济风险；疫情反复；食品安全问题；行业竞争加剧。