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    山西汾酒发布2022 年半年报：2022H1 营收153.34 亿元（同增26.5%），归母净利润50.13 亿元（同增41.5%）。

    投资要点

    业绩符合预期，盈利能力稳步提升

    2022Q2 营收48.03 亿元（同增0.4%），归母净利润13.03 亿元（同减4%）。毛利率2022Q2 为78.4%（同增1pct），净利率2022Q2 为27.62%（同减1.5pct），系销售费用率2022Q2 同增1pct。2022H1 经营活动现金流净额46.82 亿元（同增117%），回款146.95 亿元（同增29%）。2022H1 末合同负债48.44 亿元，环降25.32 亿元。

    产品结构持续优化，青花系列占比提升

    分产品看，2022H1 汾酒系列营收141.96 亿元（同增29%），青花系列营收61 亿元（同增56%）。我们预计上半年青花占比超40%，巴拿马和老白汾（预计增速30%左右）合计占比30%+，玻汾（预计略有增长）占比不到30%。分区域看，深入推进汾酒“1357+10”全国化市场布局，省内/省外营收56.34/95.92 亿元， 同增19%/32% ； 其中2022Q2 营收17.8/29.66 亿元，同比-0.1%/+0.6%。

    盈利预测

    根据中报， 我们略调整2022-2024 年EPS 为

    6.43/8.45/10.85 元（前值分别为5.80/7.60/9.75 元），当前股价对应PE 分别为43/33/25 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    宏观经济下行风险、疫情拖累消费、青花增长不及预期、省外扩张不及预期等。