本报告导读：

    22Q2业绩基本符合预期，增速环比回落主要系22Q2汾酒系列控量；当下渠道库存良性、回款积极、汾酒迈入中秋放量阶段，看好22 下半年汾酒业绩弹性释放。

    投资要点：

    维持“增持” 评级，维持目标价387.8 元。考虑到22Q2 利润表现及后续基数原因，下调盈利预测，预计22-24 年EPS 分别为6.18 元（-0.40 元）、8.34 元（-0.43 元）、10.45 元（-0.6 元）。

    22Q2 稳节奏为主，22H1 产品结构继续上移。公司22Q2 收入增速环比回落显著但基本符合预期，5 月下旬至6 月针对汾酒系列严格控量，致使期内业绩增速放缓显著。22H1 汾酒产品结构继续上移，估测青花系列及腰部单品收入增速分别保持在50%、30%。

    盈利能力稳定，预收款高位。22Q2 青花系列增速仍领先于整体，驱动产品结构继续上行，期内毛利率同比提升1.18pct；22Q2 公司销售费用率同比提升1.02pct、管理费用率同比基本持平，费率管控良好；综合期内税金及投资收益等波动，22Q2 净利率同比回落1.32pct，盈利能力相对稳定。22Q2 末账面预收款环比22Q1 末提振9.6 亿元，处于历史相对高位，主要系二季度控量。

    渠道稳健、中秋重回放量，看好汾酒业绩弹性释放。经过22Q2 严格控量之后，青花系列整体库存低位、价格体系环比企稳；目前回款进度符合预期，草根调研显示汾酒目前正处于高速放量阶段。中期维度，白酒需求受疫情点状扰动呈现较明显的分化趋势，汾酒产品线全面、渠道盈利能力强，山西市场景气度高，长江以南高速扩张延续，我们看好汾酒业绩韧性。

    风险因素：信用收缩、疫情在核心市场点状复发。