事件：公司公布2022 年半年报，公司2022H1 实现营业收入153.3 亿元，同比增长26.5%，归母净利润50.13 亿元，同比增长41.5%，扣非归母净利润50.1 亿元，同比增长41.4%；Q2 实现营收48.0 亿元，同步增长0.4%，归母净利润13.0 亿元，同比增长-4.3%。

    投资要点

    青花维持高速增长，高端化全国化同步推进。分产品看，上半年汾酒/杏花村/竹叶青分别营收142.0/4.8/5.5 亿元， 同比+28.7%/+58.1/-18.4% ， Q2 分别同比+3.0%/+19.6%/-42.3%，其中2022H1 青花系列产品实现营收61 亿元，同比增长56%，占总营收比重提升到40.0%；青享中高端系列产品实现稳步增长，公司产品结构持续优化。分区域看，公司2022H1 省内/省外分别实现营收56.3/95.9 亿元，同步+19.4%/+31.5%，其中Q2同步-0.1%/+0.6%，上半年省外收入占比同比+2.3pct至63.0%，公司全国化进程平稳推进。分渠道看，2022H1 代理/电商平台/直销（含团购）分别实现营收142.4/7.4/2.4 亿元，分别同比+26.6%/+40.3%/+2.6%，公司持续拓展电商渠道，电商渠道保持较快增长。

    结构优化带动盈利能力提升，各项经营指标良好。2022H1/Q2 公司毛利率分别为75.9%/78.4% ， 同比+0.9pct/+1.2pct ， 净利率分别为32.9%/27.6% ， 同比+1.74pct/-1.5pct， 主要系Q2 销售费用率/管理费用率分别同比+1.0pct/+0.1pct。

    2022H1 ， 公司销售收现/ 经营性现金流净额分别同比+28.6%/+116.9% 至146.9/46.8 亿元；公司报告期末合同负债48.4 亿元，同比增长48.7%，公司渠道掌控力强，未来发展前景稳中向好。

    投资建议：公司目前坚持“稳中求进”的发展基调，主动把控汾酒系列销量，不断提升汾酒的品牌影响力和渠道利润，公司产品正处于全国放量和结构优化的快速发展期，汾酒在长江以南市场仍有较大渗透空间，根据渠道反馈，公司7 月动销数据良好，中秋国庆双节有望催化下半年业绩增长，保障全年目标平稳落地。我们基于公司发展节奏，略微下调盈利预测：2022-2024 年公司营业收入预测分别为260.9/328.6/413.3 亿元，同比增长30.6%/26.0%/25.8%。归母净利润预测为74.7/98.6/128.5 亿元， 同比增长40.6%/32.0%/30.4% 。对应EPS 分别为6.1/8.1/10.5 元。考虑公司产品高端化及全国化背景下的高成长性，维持“买入-A”评级。

    风险提示：疫情反复，行业增长不及预期，次高端价格带竞争加剧，青花收入不及预期，公司全国化进程不及预期等。