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    公司发布2022 年第三季度报告。

    公司2022 前三季度实现营收221 亿元（+28%），归母净利润71亿元（+46%），其中Q3 实现营收68 亿元（+33%），归母净利润21 亿元（+57%）

    简评

    动销催化+投入见效，三季度表现出色

    三季度，全国各地疫情仍有点状频发，但是得益于一方面中秋旺季催化动销，另一方面公司二季度加强市场布局和调整，投入在三季度初见成效。Q3 公司收入和归母净利润增速分别达到33%和57%，高于前期预告的32%和44%，超出市场预期。

    分产品来看，Q3 公司汾酒、竹叶青和杏花村酒分别实现收入64.64亿、1.15 亿和2.04 亿元，同比变动37%、-42%和11%。上半年青花汾酒实现收入61 亿元，占总营收153 亿元的40%左右，较去年全年的占比（约30%）明显提高，同比增长速度达到56%，预计三季度也延续高增态势。

    分渠道看，Q3 公司代理、电商和直销团购三大渠道分别实现收入64.29 亿、2.45 亿和1.10 亿元，同比变动34%、4%和15%。

    经销方面，公司经销商数量由去年同期的3426 个上升约9%至3729 个，前三季度公司代理商数量和体量依然保持双增的态势。

    电商方面扭转二季度的下滑趋势，三季度实现正增长，结合电商平台双11 的到来，全年电商渠道依然有望实现较好的发展。直销方面三季度表现较为亮眼，单季收入突破1 亿元，同比增长15%。

    分区域看，Q3 公司省内外分别实现收入29 亿和39 亿元，同比增长34%和32%，保持齐头并进的优良态势。

    结构保持升级，毛利净利双升

    公司Q3 归母净利率为30.76%同比上升4.78pct，主要得益于：1）青花不断放量下，产品结构升级带动毛利率上升1.72pct 至77.91%；2）管理费用率下降1.37pct 至4.38%。

    销售费用率方面，公司于三季度一方面加大投入推广献礼版玻汾，另一方面保持定力推动高端产品占比提升，费用率上升至16.39%。鉴于公司或于二季度提前缴税部分产品，三季度公司税金及附加率下降2.89pct 至17.02%。

    现金流方面，三季度公司收现77.81 亿元，同比增长5.09%，经营性净现金流为34.59 亿元，同比下滑12.76%。

    公司在手合同负债充足，期末公司合同负债为47.25 亿元，较去年同期的38.21 亿元增长23.67%。

    回款保持良性节奏，销售持续向好

    目前公司回款良好，整体节奏稳步推进，库存维持在低位水平，动销水平在次高端中领先。根据今日酒价的数据，复兴版和青20 批价分别维持在810 元和355 元左右，供需平衡良好，整体增长有力。

    咬定青山不放松，继续看好汾酒未来

    公司一直坚持既有的优秀战略稳步前进：汾酒坚持“抓两头、带中间”的产品策略，做到“低端稳量、中端增量、高端放量、重点保量”四位一体，持续推进青花汾酒圈层拓展和渠道扩张，加大消费者培育力度，坚持产品结构往上走的布局，青花的不断放量和献礼版玻汾的成功上市便是良好的印证。在区域布局上，公司也持续推动江浙沪皖粤等南方市场的投入力度，空白市场不断得以填补，基地市场不断得以加固。高端化+全国化，汾酒可期，我们继续看好公司未来。

    盈利预测。

    预计2022-2024 年公司实现收入265.40/339.26/419.90 亿元，实现归母净利润78.47/104.99/133.47 亿元，对应EPS为6.43/8.60/10.94 元/股，对应（2022 年10 月27 日股价）PE 为35.7/26.7/21.0 倍。

    风险提示：

    省外市场拓展不及预期。山西汾酒目前战略是全国化扩张，如果山西汾酒在省外的扩张不及预期，可能会影响汾酒的业绩表现。

    疫情反复。新冠疫情爆发以来，国内持续动态清零，整体疫情形势不断向好。但是，全国范围内仍存在局部疫情反复的情况，可能会影响到市场人员流动和白酒动销。

    食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，公司作为食品生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。