事项：去年底以来白酒板块走出底部，涨幅近50%，而汾酒作为板块内优质资产涨幅偏弱，估值已回落至较低位置。近期我们走访华东、华南、华北多地市场，认为汾酒经营节奏向上趋势未改，目前性价比凸显，重点推荐！

    　　股价走弱的压制因素：

    　　一是：季度间扰动造成市场担忧。受22 年一季度回款及结构较高影响，收入利润基数均较高，同时受去年四季度疫情影响，部分下沉式销售费用延迟至一季度投放，市场担忧一季度业绩面临压力，有部分悲观预期公司Q1 个位数甚至负增长。

    　　我们认为：动销加速，Q1 业绩具备支撑。结合近期渠道调研反馈，节后终端动销延续性仍强。一季度投放了前期延迟的品鉴、答谢宴等费用，但也带来了回款的延续增长。目前动销流速加快，1 月扫码数据优异，省内青花25、老白汾势能延续，维持高周转状态，省外青花20 受益场景复苏出货加快。三月回款好于预期，预计Q1 仍能维持15%以上的增长。

    　　二是：市场对公司管理层稳定性的担忧。袁董事长履新以来，不断深化汾酒的改革，尤其在现代化管理提升等多个方面保障了未来的高质量发展。同时汾酒销售公司凭借对市场的精准判断和调控，在汾酒实现跨越式发展和复兴的道路上起到了关键作用。市场对管理层的认可度较高，因此前期出现人事变动传言，才造成了市场恐慌情绪。

    　　我们认为：管理班子保持稳定，无需过度担忧。近期袁董事长、李俊总等先后赴北京、广东开展营销工作会议，对相关营销工作做出具体安排，管理层稳定，营销团队始终保持务实拼搏的状态，谣言和揣测只是情绪底部的体现。

    　　三是：节前库存有所增加，批价略有下行。节前受发货节奏影响，部分区域库存抬升至2 个月，年前终端对行业较为悲观加速出货，批价有5-10 元下降，引发市场对产品价格和渠道利润的担忧。

    　　我们认为：库存回归低位，预计批价将步入上行通道。本次春节白酒终端动销超出行业预期，高点时期两个月库存横向对比行业仍是最健康的公司之一。

    　　公司提前发货保障了春节充足供应和高周转，再次映证了汾酒管理团队对市场的准确预判，批价短期下行主要系渠道及终端错误悲观预期了春节动销，叠加恐慌出货、配额均衡性问题所致，随着公司二月主动控货，库存再次降至一个月内，目前青花20/30 复兴版批价站稳350/800 元，终端烟酒店补货动作积极。

    　　随着今年管理能力进一步提升，预计批价仍将继续上行。

    　　当前处于悲观情绪的底部，实际经营情况优于预期，Q2 利好催化，悲观情绪有望较快扭转。当前3 月发货已好于预期、一季度预期逐渐上修，前期传言亦将逐渐淡化。展望二季度，预计发货仍将延续，低基数下Q2 收入和结构将同步改善，具备超预期潜力。随着宴席、商务、基建等持续恢复，公司全价格带优势将再次显现，预期修正下悲观情绪有望较快扭转。

    　　投资建议：估值回落配置良机，经营向上坚定看好，维持目标价350 元，维持“强推”评级。从市场景气度和品牌力来看，汾酒依然是最优质的资产之一，当前被情绪和季度扰动错杀，估值回落至30 倍以下。目前经营向上趋势不变，成长性与确定性兼具，我们维持22-24 年EPS 预测为6.48/8.72/11.16 元，维持目标价350 元，维持“强推”评级。

    　　风险因素：竞争加剧、市场估值中枢下移。