业绩概要：

    　　公司公告2022 年实现收入262.1 亿，同比增31.3%，录得净利润81 亿，同比增52.4%，4Q 实现收入40.7 亿，同比增50%，录得净利润9.9 亿，同比增127%，4Q 业绩高增长受低基数、春节备货、全国市场拓展三重影响。

    　　公司23Q1 实现收入126.8 亿，同比增20.4%，录得净利润48.2 亿，同比增30%。公司业绩超预期。

    　　分红方案：每10 股派发现金派发33.2 元

    　　点评：

    　　2022 年公司酒类产品量价齐升，销量同比增17%，价格同比增12.4%。中高价酒实现收入189.3 亿，同比增39.5%，其中青花汾酒销售额突破百亿，同比增60%，青花20、青花30 销售额持续提升，引领业绩高增长；其他酒类实现收入71.1 亿，同比增14%。区域来看，报告期公司全国化市场拓展步伐加快，省外市场实现收入160 亿，同比增36.4%（省内市场100.4亿，同比增24.4%），期内公司持续深入推进“1357+10”的全国化市场布局，全国可控终端数量突破112 万家，长江以南市场实现稳步突破，同比增长超50%。23Q1 收入方面增速较22Q4 有所回落，省内省外市场分别实现收入50.2 亿和76 亿，分别同比增30.3%和14.7%，主要受22Q4旺季备货及春节后公司主动控货影响。

    　　毛利率来看，受青花系列占比提升影响，2022 年毛利率同比上升0.5 个百分点至75.4%，4Q 毛利率同比下降3 个百分点至69.1%，我们认为主要由于季度产品结构变化，玻汾等产品占比上升所致。23Q1 毛利率同比提升0.8 个百分点至75.6%。

    　　费用上，2022 年期间费用率同比下降3.91 个百分点至17.7%（22Q4 费用率同比下降7.78 个百分点至18.77%），我们认为主要由于一方面公司推进国企改革，内部经营效率提升，使管理费用率同比下降1.21 个百分点至4.63%；另一方面品牌价值上升，营销效率上升，使销售费用率同比下降2.84 个百分点至12.98%。23Q1 费用率继续下行，期间费用率同比下降3.44 个百分点至10.16%，主要由于销售费用率同比下降3.2 个百分点影响，我们认为销售费用下降主要与费用投放节奏有关。

    　　从全年来看，公司将持续推进“1357+10”的市场拓展，精耕大基地、华东、华南三大市场；产品上以青花20 拉动青花30、青花40 规模扩大，提升青花汾酒全系列市占率，并以玻汾作为消费者教育的基石，拉动老白汾等腰部产品发展。春节后公司主动控货以消化渠道库存，减轻渠道压力，对应来看1Q 末合同负债余额41.7 亿，同比增7.5%，渠道轻装上阵也有利于后续全年战略推进。

    　　预计2023-2024 年将分别实现净利润102 亿和124.5 亿，分别同比增　　26%和22%，EPS 分别为8.37 元和10.21 元，当前股价对应PE 分别为29倍和24 倍，公司内部改革效果显着，汾酒发展动力十足，当前估值合理，维持“买进”投资建议。

    　　风险提示：省外扩张不及预期，行业竞争加剧，费用投放超预期