核心观点

    　　24Q1 公司顺利实现开门红，营收、利润分别实现20.94%、29.95%的较高增长。2024 年，在产品端，公司一是清香酒培育市场增加玻汾投放，持续营造清香白酒消费氛围，清香酒成熟市场玻汾以稳量为主，持续向上提升产品结构；二是青花20 作为百亿大单品，必须“又快又好”进行更大突破；三是青花30 及以上产品要形成“人力资源、物质资源、精神文化”三位一体模式，探索打造符合高品质生活场景文化、消费文化的成功发展模式。在市场端，持续优化市场布局，继续深入推进汾酒“1357+10”全国化市场拓展。公司产品化和全国化两把抓手，发展思路明确，产品上坚持做高做强，区域上积极拓展，我们继续看好公司未来。

    　　事件

    　　公司发布2023 年度报告及2024 年一季度报告。

    　　2023 年公司实现收入319.28 亿元，同比+21.80%；实现归母净利润104.38 亿元，同比+28.93%；实现扣非净利润104.44 亿元，同比+29.15%。

    　　2024Q1，公司实现收入153.38 亿元，同比+20.94%；实现归母净利润62.62 亿元，同比+29.95%；实现扣非净利润62.61 亿元，同比+30.08%。

    　　简评

    　　推进产品高端化，拓展清香版图。

    　　2023 年公司整体延续高增长势能，营收、利润实现较高增长。我们认为公司23 年业绩实现较高增长主要系：①市场及渠道方面层面，公司深化营销改革，夯实市场基础，加速汾酒全国化市场拓展步伐，长江以南市场实现稳步突破，同比增长超过30%，全国可掌控终端数量突破120 万家，汾酒“一轮红日、五星灿烂、清香天下”的市场结构逐步形成。②产品方面，青花汾酒系列销售额占比提升至46%，青花20、青花30 销售额持续提升，大单品打造成效凸显。

    　　23Q1 高档酒放量势能不减，开门红顺利落地。

    　　23Q1 公司顺利实现开门红，营收、利润分别实现20.94%、29.95%的较高增长。公司业绩表现突出主要系：①中高价产品表现优异。24Q1 公司白酒合计实现收入152.96 亿元，同比+21.18%。其中，中高价酒类/其他酒类分别实现收入118.60/34.36 亿元，分别同比+24.90%/+9.88%，带动毛利率提升1.9pct 至77.46%。②品牌张力和规模效应显现，一季度销售费用率和管理费用率分别下降0.48pct 和0.09pct 至7.47%和1.99%。一季度公司实现销售收现142.02 亿元，合同负债为55.9 亿元，同比增加14.18 亿元。

    　　咬定青山不放松，继续看好汾酒未来

    　　2024 年，在产品端，公司一是清香酒培育市场增加玻汾投放，持续营造清香白酒消费氛围，清香酒成熟市场玻汾以稳量为主，持续向上提升产品结构；二是青花20 作为百亿大单品，必须“又快又好”进行更大突破；三是青花30 及以上产品要形成“人力资源、物质资源、精神文化”三位一体模式，探索打造符合高品质生活场景文化、消费文化的成功发展模式。在市场端，持续优化市场布局，继续深入推进汾酒“1357+10”全国化市场拓展，精耕大基地、华东、华南“三大市场”，全方位、全要素统筹专项资源，激活内生动力，保持汾酒在三大市场的品牌优势，为汾酒全国化市场布局奠定扎实基础。公司坚持稳中求进工作总基调，力争营业收入较2023 年增长20%左右。高端化+全国化，汾酒可期，我们继续看好公司未来。

    　　盈利预测。

    　　预计2024-2026 年公司实现收入383/460/543 亿元，实现归母净利润133/164/196 亿元，对应PE 为23X/18X/15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　省外市场拓展不及预期。山西汾酒公司目前战略是全国化扩张，如果山西汾酒在省外的扩张尤其是长江以南地区不及预期，可能会影响汾酒的业绩表现。

    　　产品升级不及预期。山西汾酒公司目前主攻青花系列等的高端产品，如果因为行业发展放缓等原因导致这一产品发展受限，将严重影响山西汾酒的收入增长和利润水平。

    　　食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，公司作为食品生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。