4 月份以来杭州市场消费复苏显著

    今年一季度杭州市内7 家商场销售同比下降了7.5 亿元，降幅超过15%，但4 月份杭州大厦月度销售同比增长了2.5%，而杭州解百和银泰百货武林店同店增长分别为10%和12.37%，复苏势头一直延续到五一期间，五一期间银泰的销售增幅超过25%。从商品结构来看，家电和名表销售情况比较突出，比如杭州大厦4 月份家电销售同比增长了6.9%，名表销售同比增长了25%。在银泰则是化妆品和服装较为突出，分别同比增长了25%和10%。在解百家电、化妆品和服装同样表现突出。

    进入4 月份以后广州、杭州消费复苏迹象显著，我们认为主要与

    消费者信心在国家经济复苏政策刺激下提升，同时居民的高储蓄率和日益完善的社保体系的建立使得居民消费受当期收入影响不显著有关。（我们08 年三季度和四季度的策略报告中通过分析历史数据可以看出，国内社零总额在CPI 回落过程中名义和实际增长率均有提升，同时受当期居民可支配收入影响不显著。）目前微观企业的数据进一步证明了消费复苏的速度和力度将超出市场的预期。

    本地百货垄断杭州百货市场

    杭州百货市场目前主要由杭州大厦、银泰百货和杭州解百三大百货垄断，银泰百货以积极拓展分店方式来获得发展，而杭州大厦和杭州解百仍以巩固现有商圈的垄断地位来获得发展。根据《杭州市城市总体规划》来看，杭州的主商圈仍然是以延安路为轴，贯穿湖滨、武林和吴山的三个商业圈，杭州大厦和银泰百货主力店在武林商圈，而杭州解百的主力店在湖滨商圈。但湖滨商圈规划以专卖店和专业店为主，未来限制开设大型百货店，这有利于杭州解百在该商圈的龙头垄断地位。杭州未来具有较大发展潜力的新商圈主要是钱江商圈，目前银泰已经进入，万象城则将引入新世界百货。杭州解百没有进入新商圈的计划，公司未来2-3 年的重点仍然是巩固湖滨商圈的优势地位。

    公司经营质量明显提升，但管理模式仍需改善

    公司近五年来，营业收入和净利润增速明显提升，其中营业收入复合增长率为10.22%，净利润复合增长率为53.95%，公司近五年的增长主要受益于公司推行了楼层承包制，推动了毛利率的提升，费用率的下降。公司毛利率从2004 年的13.87%提升至19.27%，提升了5.38 个百分点，同时费用率下降了1.45 个百分点，净利润率为4.55%。但随着该承包制实行时间的拉长，边际效益逐步递减，公司未来仍需要面对采购和销售分离的阵痛，在该转型过程中，公司可能会面临毛利率短期下滑，费用率上升的困局。