新签合同订单稳健增长。2022 年上半年，公司新签订单累计400.02 亿元，同比增长7.96%，其中施工业务订单同增4.97%，而设计、运营业务受疫情扩散影响较小，同增37.00%、10.84%。总体来看，随着疫情缓和及市政投资提速，未来公司施工业务新签订单有望逐步恢复至正常水平。

    营收略有减少，设计服务毛利率较高。2022 年上半年公司营收201.59 亿元，同比减少22.53%，增速持续下降，或仍受2022 年3-5 月长三角地区施工业务停工影响。其中施工业营收160.84 亿元，同减26.42%；设计营收11.45 亿元，同减14.10%；运营业务营收10.47 亿元，同减21.46%，融资租赁业务营收3.16 亿元，同增43.68%，运营、融资租赁等业务正成为新的收入增长点。上半年公司施工业毛利率为8.96%，同增1.13 个百分点；设计毛利率为30.76%，同比提升13.44个百分点；运营业务毛利率为25.08%，同比下降0.63 个百分点。考虑投资业务的同口径综合毛利率为14.26%，较同期上升2.59 个百分点，或为公司设计、运营业务受疫情影响较小，融资租赁业务增长较快，为公司带来较高毛利。

    期间费用率上升，利润增长值得期待。2022 年上半年期间费用率为9.39%，同比上升0.14 个百分点， 其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.00%/3.44%/1.89%/4.05%，同比-0.04/+0.68/-1.33/+1.21 个百分点，财务费用变动由于借款增加导致利息支出增加。减值损失约1.18 亿元，变化不大。综合起来，公司上半年实现归母净利润为5.40 亿元，同减31.21%。

    现金流有所恶化，三季度有望确认较多投资收益。2022 年上半年公司收现比为1.3924，同比下降23.82 个百分点；付现比为1.5345，同比下降15.35 个百分点。

    综合起来经营性现金流净额为-14.60 亿元，较去年同期少流出39.15 亿元。2022年上半年公司资产负债率为77.48%，比年初降低0.02 个百分点。公司参投的建元基金投资华大九天近期上市，该股权基金投资成本为1.944 亿，目前股权占比11.05%。按照目前97.55 元股价、529.6 亿市值计算，公司对应份额当前的投资收益至少为12.73 亿（由于在LP 中公司作为劣后级且在GP 中占有股份，实际投资收益可能比该数要大一些），这部分投资收益有望在三季度反映在报表中。

    投资建议：公司经营业绩短期内仍受到上海疫情的影响，长期来看，随着项目逐渐复工复产，公司业绩有望恢复。考虑到投资收益影响，更新2022-2024年公司EPS 为1.27、0.93、1.07 元/股，对应的PE 为4.4、6.0 和5.2 倍，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：疫情反复风险、投资收益波动风险、国内外工程进展不及预期