事件：2022 年3 月28 日，公司发布2021 年度报告，实现营业收入117.59 亿元，同比增长15.01%（调整后）；归属于上市公司股东的净利润18.19 亿元，同比增长35.92%，符合前期快报范围。同日，公司发布《2022 年度日常关联交易公告》，2022 年预计关联交易总额100.22 亿元，其中包括营业收入91 亿元。

    宝武数智化转型持续推进，业务毛利率持续提升。1）考虑2021 年8 月收购飞马智科事项，公司对前期比较合并报表进行重述调整。收入方面，公司2021 全年实现营业收入117.59 亿元，同比增长15.01%（调整后）、23.6%（调整前）；Q4 单季度实现营业收入43.54 亿元，同比增长约2.8%（调整后），符合市场预期。2）分业务来看，报告期内，公司实现软件开发及工程服务收入85.02 亿元，同比增长19.10%，我们预计主要系2021 年度宝武集团整合融合推进，智慧制造、智慧运营等需求增长，公司自动化、信息化等业务收入规模增加所致。同时，该业务毛利率也达到27.60%，比上年同期提升3.88 个百分点。我们预计主要原因在于，一是在收入结构上，毛利相对较低的智能化业务在2020 年基数较高、2021 年增速相对放缓，而毛利较高的自动化、信息化业务持续快速增长、收入占比持续加大；二是公司工业互联网平台、PLC 等产品均在2021 年取得较大进展，工业互联网平台预计可降低软件开发成本、提高人员开发效率，PLC 标准化程度高、技术含量高。伴随相关产品逐步放量、规模效应显现，我们预计公司毛利率及净利率水平有望持续提升。3）服务外包业务来看，公司报告期内实现营业收入31.21 亿元，同比增长8.87%，公司在国家“新基建”政策指引下，跟随战略客户持续推进宝之云业务全国布局；同时，该业务毛利率于2021 年也达到了46.72%，比上年同期增加3.68 个百分点。根据前期公告，截至2019 年，公司宝之云已交付项目上架率已超过80%，2020 年及2021 年上架率持续攀升，我们预计宝之云前四期整体上架率或已达到90%。根据重大合同公告，公司IDC 签约期限基本为十年级别，我们预计中短期内，IDC 业务将为公司提供稳健的现金流及利润来源；长期，受益于IT 新基建需求，公司有望成为行业龙头胜者。

    2022 年关联交易收入预计达到91 亿元，钢铁IT 业务景气度持续验证。1）根据《2022 年度日常关联交易公告》，2022 年，公司预计与中国宝武钢铁集团有限公司及其下属子公司实现关联交易合计100.22 亿元，同比2021 年实际发生额71.69 亿元，增速约为39.80%；其中，营业收入约为91.00 亿元，同比增速约为38.61%，验证公司钢铁IT 业务景气度。2）根据公司前期公告，2019 年公司实现关联交易总额约为37 亿元，以2022 年预计值为参考，2019-2022 年公司与宝武及下属子公司关联交易复合增长率约为39.91%，体现了宝武持续的兼并重组、数字化转型带来的大量IT 需求。

    整体费用率保持稳定，研发投入持续加强。1）报告期内，公司实现销售费用2.06 亿元，同比增长21.57%；销售费用率为1.75%，比上年同期降低0.01 个百分点。管理费用3.30 亿元，同比增长25.36%；管理费用率为2.81%，比上年同期提升0.62 个百分点。销售费用及管理费用变动的原因主要系一方面系本年职工薪酬、股权激励费用增加，另一方面，去年有宝武集团专项补贴以及国家社保减免政策，去年同期销管费用偏低所致。2）研发费用12.90 亿元，同比增长29.60%；研发费用率为10.97%，比上年同期提升1 个百分点，主要系公司加大智慧制造、工业互联网及大数据等研发投入所致。2021 年，公司员工总人数达到5258 人，相比2020 年增长1052 人；其中，销售人员增加42 人、技术人员增加1003 人，预计能更好地满足饱满的钢铁订单需求。

    核心标的具备长期成长能力，估值水平凸显性价比。1）资源禀赋方面，公司承接了宝武集团的客户场景及核心资源。内生能力方面，公司软件及服务能力不断提高，助力宝钢等成为国内一流信息化水平央企。外延拓展方面，公司纵向持续深耕，完成由MES、ERP 等向工业互联网、PLC 的产品深度迭代，面向国内每年近2000 亿的工控市场空间；横向亦拓展了诸多宝武体系外及跨行业客户场景。综合而言，我们认为公司具备长期、持续的成长能力。2）根据Wind 数据，截至3 月28 日，公司当前市值对应2022 年PE 约为30 倍，估值达到近三年历史低位。

    维持“买入”评级。根据关键假设及近期公告调整盈利预测，预计2022-2024 年公司实现收入150.52、189.12、232.24 亿元；归母净利润24.18、32.02、41.32 亿元。

    风险提示：IDC 需求放缓风险、工业软件国产替代进程不及预期、钢铁等下游行业信息化需求下滑风险、受宝武集团经营状况影响大