投资要点

    　　事件：1） 发布业绩预告，预计2020 年公司实现归母净利润3.61~4.41 亿元，同比减少54%~62%；实现扣非后归母净利润3.80~4.60 亿元，同比减少50%~59%。20Q4 实现归母净利润1.49~2.29 亿元，同比增长31%~101%。

    　　2）拟发行约2 亿股换股吸收合并首商股份6.58 亿股，王府井换股价格33.54元/股，首商股份换股价格10.21 元/股（20%溢价，即首商股份估值67.22 亿元）。3）拟采用询价方式向首旅集团等不超过35 名特定投资者非公开发行股票募集不超过40 亿元，拟用于免税业务项目建设等。

    　　吸收合并首商股份+定增募集40 亿资金：①吸收合并：以发行A 股方式换股吸收合并首商股份，王府井换股价格为33.54 元/股，给予首商股份20%溢价，换股价格为10.21 元/股。首商股份总股本6.58 亿股，王府井为本次换股吸收合并发行的股份数量合计为2.00 亿股。根据停牌前一交易日收盘价，首商股份合并前的市值为54.98 亿元。②非公开发行募资：采取询价发行方式非公开发行A 股募集不超过40 亿元。假设发行价格26.84 元/股，以募资总额上限测算，两项交易后王府井理论市值将达342.99 亿元，由于总股本将升至11.26 亿股，理论股价为30.47 元/股。

    　　两大零售企业合并，有望发挥协同，扩大领先优势：1）王府井作为国内百货龙头，总经营建筑面积达328.1 万平，具备丰厚优质客户资源和全渠道运营能力，入局免税业后未来成长性值得期待；2）首商股份旗下拥有西单商场、燕莎奥莱等知名商业，总经营建筑面积约80 万平，与王府井主业内容具有较高重合度。两大历史悠久的商业企业合并，在解决同业竞争问题的同时，有利于发挥规模效应，实现优势互补，提升企业竞争力。

    　　王府井积极布局免税&海南岛民免税业务，成长空间值得期待：1）获免税品经营资质，着力全国+各业态免税店，以北京为重点发力地区，正积极推动市内免税店和机场免税店落地；已在海南积极储备商业项目，借助自贸港战略契机，尽快落地离岛免税业务；2）携手海南橡胶切入海南岛内免税，共同成立2 家合资公司发展运营岛内免税及岛内日用免税品项目。

    　　盈利评级与预测：王府井在多业态良好协同发展的基础上，积极布局海南岛内免税，重点推进北京地区口岸免税和市内免税项目，全力推进入税业态落地，打造有税+免税双轮主业驱动。就现有业务来看，我们调整20-22年归母净利润分别至4.05、9.62、10.98 亿元，EPS 分别为0.52、1.24、1.41元/股，对应2021 年1 月15 日（停牌前）收盘价的PE 分别为61.2、25.8、22.6 倍，予以“审慎增持”评级。

    　　风险 提示：宏观经济风险；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期；吸收合并相关风险等。