事件：公司发布2021 年度报告。2021 年实现营业收入127.53 亿元，同比增长10.55%；实现归母净利润13.40 亿元，同比增长295.61%。其中，2021Q4 实现营业收入31.71 亿元，同比增长22.35%；实现归母净利润5.79 亿元，同比增长231.72%。

    收入端：公司实现营业收入127.53 亿元，同比增长10.55%，主要由于主要受公司在报告期内紧抓恢复窗口期，大力 扩销增效影响。①分季度来看，2021 年Q1-Q4分别实现营业收入34.55/31.20/30.07/31.71 亿元， 分别同比增长127.33%/63.79%/36.25%/22.35%；②分业态来看，百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店分别实现营业收入71.09/20.61/16.07/4.93/17.91 亿元， 分别同比变动9.91%/19.79%/30.53%/13.97%/-3.45% ， 分别占营业收入55.74%/16.16%/12.6%/3.87%/14.04%。

    毛利率：公司2021 年度毛利率为42.14%，同比增长8.05pct。其中，百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店毛利率分别为37.14%/50.49%/69.7%/14.46%/15.49%，分别同比变动4.13/16.91/5.42/-2.08/3.99pct。

    费用端：公司2021 年期间费用率为26.86%，同比减少0.12pct。其中，①销售费用率为12.89%，同比减少1.24pct；②管理费用率为11.13%，同比减少1.48pct；③财务费用率为2.84%，同比增加2.84pct，主要是执行新租赁准则产生租赁融资费用影响所致。

    利润端：公司2021 年度实现归母净利润13.40 亿元，同比增长295.61%，实现归母净利率10.51%，同比增长5.81pct，主要由于公司主营业务恢复良好，收入增长的同时成本费用控制良好影响，同时也受上年同期比较基数较低影响。分季度来看，2021 年Q1-Q4 分别实现归母净利润3.15/2.51/1.94/5.79 亿元，分别同比增长256.00%/21.35%/-6.26%/231.72%。

    投资建议：消费持续恢复利好零售业态，王府井有税业务持续改善，逐步恢复常态。

    公司有税业务稳步推进，免税渠道供应链搭建顺畅。考虑到近期疫情反复影响，我们调整公司22/23 年净利润分别为14/16 亿元（前值14/17.5亿元），对应17x/15xPE，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济风险、行业竞争风险、管理运营风险、免税业务落地不及预期