事件

    公司发布2022 年三季报，前三季度实现营收84.66 亿元（-11.65%），实现归母净利润4.15 亿元（-45.47%），扣非后归母净利润2.41 亿元（-57.07%）；2022Q3 实现营收27.22 亿元（-9.48%），实现归母净利润0.35 亿元（-82.21%），扣非后归母净利润0.80 亿元（-21.71%）

    疫情叠加高温限电政策，业绩承压，

    2022Q3 营收下滑主要是因为受到疫情反复及川渝地区高温限电等不利因素叠加影响，公司旗下30 余家门店出现阶段性停业。分业态看，2022Q3百货、购物中心、奥特莱斯、超市、专业店分别实现营收14.254.99、4.05、1.02、3.45 亿元，同比增速分别为-8.3%、47.7%、68.5%、-18.6%、91.1%，购物中心、奥莱业态表现出更好的韧性。2022Q3 公司毛利率为37.48%（-1.75%），2022Q3 销售费用率为14.68%（+2.65%），2022Q3 管理费用率为12.22%（+1.37%），主要因为采购、物业、运营等成本、费用相对刚性，2022Q3 净利率为1.02%（-5.86%）。

    变更股权激励计划，激发员工积极性

    2020 年，公司针对中高层管理人员退出股票期权激励计划，考核指标为2021-2023 年扣非后归母净利润分别不低于8.67、9.39、10.11 亿元，增速分别不低于20.0%、8.3%、7.7%；2021~2023 年购物中心和奥特莱斯业态营业收入占比分别不低于 30%、40%、50%。2022.10.28 公司将考核指标变更为2021、2023、2024 年扣非后归母净利润分别不低于8.67、9.39、10.11 亿元，增速分别不低于20.0%、8.3%、7.7%；2021、2023、2024 年购物中心和奥特莱斯业态营业收入占比分别不低于 30%、40%、50%。考核指标剔除了受疫情影响较重的2022 年，使考核指标更加合理，更加充分激发员工积极性。

    打造万宁免税港，差异化错位竞争

    万宁免税港总经营面积10.25 万平方米，地处环岛高速出入口，距万宁市核心景区三湾一岛15 分钟车程，距海口、三亚约30 分钟高铁，地理位置优越，能够避开三亚、海口多家免税店的竞争，且万宁主要定位Z世代潮流客群，形成差异化优势。万宁免税港预计2023.1 开业，公司有望打造独具特色的有税+免税购物模式，打开增长空间。

    投资建议

    短期来看，百货转型效果显著，购物中心、奥特莱斯、专业店、超市等业态持续拓展，叠加线上渠道多触点引流，疫情好转后，有税业务有望实现稳定增长；长期来看，免税门店逐步落地，凭借有税业务竞争优势、控股股东赋能、合资方资源优势，免税业务有望成为公司新的增长点。我们预计公司2022~2024 年EPS 分别为0.54、0.80、0.94 元/股，对应当前股价PE 分别为40、27、23 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    局部地区疫情反复；免税业务进展不及预期；行业竞争加剧。