事件：

    公司发布2019 年一季报，一季度公司共实现营业收入31.43 亿，同比增长13.6%；实现归母净利润1.77 亿，同比增长3586.6%，符合申万宏源预期。

    投资要点：

    蒙西地区用电需求强劲，公司蒙西机组发电量继续高增长；受机组检修影响，公司直送华北电厂一季度发电量同比下滑。2019 年一季度内蒙古尤其是蒙西区域用电需求持续保持强劲增长，19Q1 内蒙古用电需求同比增长11.78%，增速位于全国第一。公司所属蒙西区域发电企业一季度实现发电量66.94 亿kwh，同比增长42%。考虑到2018 年全年公司蒙西区域机组发电量同比增长16.9%，今年一季度公司蒙西区域发电量增速实现了非常亮眼的开局。公司送华北机组一季度实现发电量48.92 亿kwh，同比下滑19.63%，主要是由于机组停机检修安排的原因，其中魏家峁和上都发电的各机组检修天数均较上年同期有显著增加。综合两方面因素，公司一季度实现发电量116.37 亿kwh，同比增加7.9 亿kwh，同比增长7.28%。尽管蒙西区域的强劲发电量对冲了华北直送机组电量下滑，公司总体发电量仍然保持增长，但是由于送华北机组点火价差远高于蒙西当地机组，发电量结构的变化部分拖累了公司的一季度的电力板块盈利能力。我们预期随着一季度检修期的结束，外送华北机组发电量恢复至正常水平，公司电力板块盈利能力有望在一季度基础上不断提升。

    一季度电价同比上升，发电结构变化拖累电价增幅；4 月起电力行业增值税下调，为公司带来新的电价弹性。2019 年一季度公司实现平均售电电价253.18 元/千千瓦时（不含税），同比增加2.49 元/千千瓦时（不含税），同比增长0.99%。我们认为受益于市场化让利收窄，蒙西区域电价增幅实际高于一季报体现的水平，因为公司送华北区域部分电价显著高于蒙西，而一季度发电量结构中蒙西部分占比提升显著，发电结构的变化实际上拖累了公司一季度电价的增幅。从全年看公司电价回升趋势预计将会好于一季度水平。另外，19 年4 月开始电力行业增值税下调3 个百分点，受益于此公司有望迎来额外的电价弹性。

    周边产地矿难不改蒙西电煤价格下行趋势，提升公司蒙西机组盈利能力；公司旗下魏家峁煤矿产量、销售双升，销售收入同比大增。尽管2019Q1 陕西榆林等地出现矿难，导致产地煤炭供应一度趋紧，节后复产节奏受到干扰，2019Q1 蒙西地区电煤价值均值273.82 元/吨，仍然比上年同期低24.65 元/吨，同比下滑8.26%。展望全年我们判断随着蒙西区域煤炭优质产能加速释放，19 年全年煤价下行趋势确定。另外公司旗下魏家峁煤电一体化项目，下辖年产能600 万吨的魏家峁煤矿，19Q1 魏家峁煤矿实现产量149.04 万吨，同比增长43.88%；同时由于魏家峁电厂发电量下滑，自用煤减少，魏家峁煤矿实现销售量91.89 万吨，同比增长154.46%。魏家峁煤矿销售大增，售价小幅回落，销售收入同比增长129.91%，较上年同期增加1.59 亿元。魏家峁煤矿销售收入高增长，助力公司在外送华北电量大幅下滑的情况下，依然保持一季度较好盈利水平。

    盈利预测与评级：我们继续维持公司2019-2021 年归母净利润预测分别为15.37、18.64 亿元和20.33亿元，当前股价对应 PE 分别为 12、10 和 9 倍。公司作为内蒙区域电力龙头，当前业绩处于低位，后续有望持续改善，估值低于行业平均水平，维持“买入”评级。