公司前三季度归母净利润15.58 亿元，略微低于预期。前三季度公司发电量同比增长7.19%，符合预期，但是电价环比下滑导致业绩略微低于预期。魏家峁煤矿扩产节奏良好，公司煤电一体化优势有望得到进一步强化。预计公司2022~2024 年归母净利润分别为24.3/31.3/34.2 亿元（原预测为28.8/34.1/35.6亿元），下调目标价为5.10 元，维持“买入”评级。

    前三季度归母净利润15.58 亿元，略微低于预期。公司发布业绩快报，前三季度实现营业收入172.37 亿元（未经审计，下同），与上年同期（重述后，下同）相比增长30.27%；归母净利润15.58 亿元，同比增长537.22%；对应EPS 0.225元。分季度来看，三季度实现营业收入62.67 亿元，同比增长24.31%；归母净利润3.92 亿元，同比扭亏为盈；对应EPS0.06 元。

    需求旺盛带动电量增长，电价环比下滑导致业绩略低于预期。电力方面，前三季度国内电力需求旺盛带动公司发电量增长明显，公司完成发电量461.81 亿千瓦时，同比增长7.19%。随着内蒙地区电力市场改革持续深入，公司市场化交易电量高达412.25 亿千瓦时，占上网电量比例96.33%，同比大幅增长39.12个百分点。同时，市场化交易电价格的提升拉动公司平均售电价格增长明显：

    今年前三季度，公司平均售电价格为367.91 元/兆瓦时，同比增长28.42%。但是分季度来看，三季度公司平均售电价格为361.01 元/兆瓦时，同比仅增长19.72%，低于上半年公司平均售电价格（371.97 元/兆瓦时）和同比增幅（33.96%），导致公司三季度营收和净利润略低于预期。

    煤炭产量显著增长，外销煤比例大幅下降。煤炭方面，随着魏家峁煤矿产能持续提升，今年前三季度公司煤炭产量611.72 万吨，同比增长24.81%；分季度来看，三季度公司煤炭产量252.63 万吨，同比增长55.08%，折算年产能已经达到今年产能目标1000 万吨。因为目前煤价仍处于高位，公司主动减少煤炭外销量，增加自用煤，以最大化发挥自身的煤电一体化优势，平抑煤价波动对公司业绩的影响：前三季度公司煤炭外销量245.82 万吨，同比减少13.89%，煤炭外销比例仅为40.19%，同比减少18.06 个百分点。

    煤电一体化优势有望得到强化，电价料将维持较高水平。魏家峁煤矿年产能已经提升至1000 万吨，已完成今年产量目标，根据公司规划，明年魏家峁煤矿产能有望达到1200 万吨，料将进一步提升公司煤电一体化优势。电价方面，虽然三季度公司平均售电价格有所回落，但仍处高位。在国内电力供需紧平衡、风光等新能源大量并入电网的背景下，火电作为兼具“保供+调峰”的基荷电源，重要性日益凸显。目前煤价仍处于高位，火电企业的盈利能力尚未得到较好修复，其发电积极性仍未完全调动。在上述背景下，我们预计火电的市场化交易价格仍将维持较高水平，以保障以公司为代表的众多火电企业能获得合理利润。

    风险因素：动力煤市场价大幅波动，风光项目造价波动，装机增长不及预期，上网电价不及预期。

    盈利预测、估值与评级：三季度公司电价环比下滑导致业绩略微低于预期，小幅下调公司2022~2024 年的归母净利润预测至24.3/31.3/34.2 亿元（原预测为28.8/34.1/35.6 亿元），净利润折算EPS 为0.37/0.48/0.52 元（原预测为0.44/0.52/0.55 元），公司当前股价对应2022~2024 年PE 分别为12/9/8 倍。

    考虑到A 股重点火电央企上市公司（华能国际、华电国际、国电电力）2023 年PE 均值为12.5 倍（Wind 一致预期），考虑公司作为内蒙区域性火电公司，我们在可比公司PE 均值基础上给予20%估值折扣，给予公司2023 年10 倍目标PE，下调目标价为5.10 元（原目标价5.20 元），维持“买入”评级。