事件概述

    　　公司前三季度实现营业收入34.12 亿元，同比-10.45%；归母净利润3.67 亿元，同比-45.09%。单三季度实现营业收入10.96 亿元，同比-12.70%；归母净利润0.87 亿元，同比-59.15%。

    　　分析判断：

    　　收入端环比好转，主业稳步恢复

    　　公司Q3 实现营业收入10.96 亿元，同比-12.70%；其中子公司美味鲜实现营业收入10.40 亿元，同比-15.47%，主业调味品连续两个季度同比下降，但Q3 环比Q2（-24.85%）下降幅度已明显减少，主业收入端环比好转。公司调味品主业同比下降主因：1）家庭零售端需求恢复偏弱，对行业整体增长影响较大；2）社区团购等新渠道的快速发展影响了公司核心的商超渠道；3）疫情多点爆发影响；4）公司渠道库存较为良性，未强制压货；综合影响下使得公司收入端表现一般。

    　　分品类来看，Q3 公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他品类分别实现收入5.98/1.17/1.55/1.60 亿元，同比-20.97%/-10.31%/-9.56%/+1.74%，酱油产品因零售端需求降速而同比下降，鸡精鸡粉因三季度餐饮恢复较慢影响下降，食用油高基数下同比下降，其他小品类实现同比增长。分渠道来看，Q3 东部/南部/中西部/北部销售收入分别同比-24.7%/-7.8%/-7.1%/-31.5%，区域增长差异与同期基数和区域疫情情况有关，南部和中西部恢复较好，东部和北部市场恢复情况一般；同时公司Q3 净增经销商68 家，累计经销商数量达到1,708 个。

    　　累计前三季度来看，公司实现营业收入34.12 亿元，同比-10.45%；渠道端截止三季度末，公司地级市开发率92.3%，较去年提升了2.3pct；区县市场开发率60.83%，较去年提升了9.89pct。

    　　毛利率下降+费用率提升，短期利润端承压

    　　公司前三季度毛利率和净利率分别为33.08%和11.61%，分别较去年同期-8.75 和-7.5pct，原材料价格上涨影响毛利率叠加市场投放加大提升费用率，使得公司短期盈利能力同比下降。

    　　具体来看，公司前三季度毛利率同比下降主因黄豆和包材等原材料价格上涨使得成本端承压，另外会计准则调整亦有影响，可比口径下下降4.89pct。费用端来看，公司前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为8.79%/6.36%/3.67%/0.41%，分别较去年同期-2.35/+1.01/+0.74/+0.32pct，其中销售费用率受会计准则调整影响， 可比口径下公司销售费用率为13.73%，较去年同期+2.44pct，主因公司销售返利、业务费用的增长；管理费用率和研发费用率提升，主因公司收入同比下降，但美味鲜管理人员薪酬福利和研发费用同比增加。综合来看，公司前三季度实现归母净利润3.67 亿元，同比下降45.09%，净利率也降至11.61%，短期成本端承压和费用投放加大对利润影响较为明显。

    　　单三季度公司经营压力仍然较大，毛利率和净利率分别为23.29%和8.63%，分别较去年同期-17.08 和-9.8pct，相应的实现归母净利润0.87 亿元，同比-59.15%。

    　　经营改善仍在路上，期待走出盈利低谷

    　　尽管公司短期面临行业和自身的多重压力，但仍在持续推进规模提升和销售渠道改革，尽可能弥补业绩缺口。公司持续加速空白市场开发，落实销售人员短期激励和长期扶持相结合的激励措施，市场端稳定KA、发展BC、提振二批、攻坚餐饮、健康发展线上渠道。虽然短期行业和公司发展处于阵痛期，但公司仍在积极应对，不断清理包袱，轻装上阵，有望在市场恢复过程中率先受益；长期我们看好公司在营销布局、产能扩张和产品研发等多方面不断深耕，顺应行业发展趋势，强化竞争优势和壁垒。

    　　投资建议

    　　参考最新财务报告，我们下调公司21-23 年营收53.92/65.19/77.54 亿元的预测至 48.92/60.19/71.54 亿元，下调 21-23 年 EPS 0.95/1.17/1.45 元的预测至0.78/0.97/1.19 元，对应2021 年10 月29 日36.35 元/股收盘价，PE 分别为 47/37/30 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情影响超预期、行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全