事件：公司2021Q1-3 实现收入34.12 亿元，同比增长-10.45%；实现归母净利润3.67亿元，同比增长-45.09%；实现扣非后归母净利润3.54 亿元，同比增长-45.74%。其中2021Q3 实现收入10.96 亿元，同比增长-12.70%；实现归母净利润0.87 亿元，同比增长-59.15%；实现扣非后归母净利润0.85 亿元，同比增长-59.64%。

    　　疫情影响，需求疲软。2021Q3 公司调味品收入为10.31 亿元，同比增长-15.27%，主要系疫情反复影响，居民消费下降，环比Q2 的-27.21%有所好转。分品类看，2021Q3 酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他调味品分别实现收入5.98、1.17、1.55、1.60 亿元，同比分别增长-20.97%、-10.31%、-9.56%、+1.74%。酱油、食用油、其他调味品的增速环比Q2 的下滑幅度减少，鸡精鸡粉从Q2 的正增长转为下滑，主要系Q3 疫情反复影响餐饮。分地区看，2021Q3 东部、南部、中西部、北部分别实现收入2.25、4.44、2.40、1.22 亿元，同比分别增长-24.67%、-7.82%、-7.11%、-31.50%。2021Q3 公司经销商净增加72 家至1708 家，其中东部、南部、中西部、北部分别增加11、6、29、26 家。

    　　原材料成本上升，盈利能力大幅承压。2021Q3 公司销售毛利率为23.29%，同比下降17.08 个pct，主要系：（1）原材料成本上升，黄豆、味精等主要原材料及包装物采购单价上涨；（2）会计准则调整，将前三季度原计入销售费用的履约成本外运费调整至营业成本。因此我们考虑前三季度的毛销差，成本上升导致2021Q1-3毛销差同比下降6.40 个pct。2021Q3 公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-7.35、+1.44、+0.47、+0.21 个pct 至2.28%、7.25%、3.53%、0.40%。销售费用率大幅下降，主要系当期将前三季度原计入销售费用的履约成本外运费调整至营业成本。2021Q3 公司销售净利率同比下降9.80 个pct 至8.63%。三季度成本压力突显，随着龙头海天提价，公司有望跟随提价以缓解净利率压力。

    　　盈利预测：公司董事会审议通过了《关于挂牌出售房地产子公司89.24%股权》的议案，拟按照评估报告的金额（111.69 亿元）为挂牌底价，在产权交易所进行公开出售，重点推进房地产剥离事项，聚焦调味品主业。公司今年回购股票用于股权激励，有望进一步激活经营动力。根据公司三季报，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023 年收入分别为46.47、53.08、60.70 亿元，归母净利润分别为4.83、6.37、8.92 亿元（原预测值为6.43、8.39、9.82 亿元），EPS 分别为0.61、0.80、1.12 元，对应PE 为60 倍、45 倍、32 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：食品安全风险；中高端酱油竞争加剧；全国化不及预期；冠状病毒扩散风险；定增项目不确定性风险；房地产剥离事项失败或进展不及预期风险