投资要点：

    事件：公司发布2022 年三季报，22 年前三季度公司实现营业收入39.6 亿，同比增长16.0%，实现归母净利润4.2 亿，同比增长14.2%，实现扣非归母净利润4.0 亿，同比增长13.9%。单三季度，公司实现营业收入13.0 亿，同比增长19.0%，实现归母净利润1.1亿，同比增长21.5%，实现扣非归母净利润1.0 亿，同比增长19.4%，收入略超预期，利润低于预期。

    投资评级与估值：考虑到利润表现低于预期，下调盈利预测，预测2022-24 年归母净利润分别为6.1 亿、7.6 亿、9.3 亿（前次7.5 亿、8.7 亿、10.1 亿），分别同比变化-17%、+24%、+22%，当前股价对应2022-24 年PE 分别为37x、30x、24x，维持增持评级。

    短期内，调味品终端需求恢复较慢，叠加成本压力及费用力度加大，调味品行业依然面临一定压力。但从公司角度来看，公司大股东因借款合同纠纷处置继续遭被动减持，而二股东火炬集团及一致行动人进一步增持，叠加美味鲜制定更务实的任务目标与渠道经营策略，有望巩固团队积极性，建议关注潜在股权结构变更及内部经营边际改善所带来的估值折价修复。放眼中长期，若公司理顺治理体系、有序落实地产剥离、专业化经营调味品业务、建立人才梯队，则有望再次回归加速通道，进一步稳固调味品龙二地位，长期仍将有广阔的成长空间。

    22Q3 美味鲜稳步增长。单三季度，美味鲜实现收入11.7 亿，同比增长13%，实现归母净利润0.96 亿，同比增长7.2%；母公司实现收入1.1 亿，同比增长954%，实现归母净利润0.05 亿，扭亏为盈。单三季度，美味鲜分品类看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别实现收入7.1/1.4/1.5/1.6 亿，分别同比变化+18%/+18%/-4.6%/+1.6%。分区域看，22Q3东部/南部/中西部/北部收入分别同比增长16.8%/11.4%/1.2%/28.3%。22Q3 经销商数量环比净增49 家至1942 家。各层级市场开发率进一步完善，截至22 年三季度末，地级市开发率93.5%，同比持平，区县市场开发率67.3%，同比提升6.5pct。

    22Q3 计提董事会年度考核奖金，盈利能力持平。22Q3 公司实现毛利率31.2%，同比提升0.6pct。其中美味鲜实现毛利率29.5%，同比提升6.1pct，主要系去年同期运费会计准则调整；美味鲜毛利率环比Q2 下降2pct，预计成本压力仍处高位。费用率方面，22Q3公司整体销售/ 管理/研发/财务费用率分别为9.1%/8.2%/3.3%/-0.1%， 分别同比-0.5/+1/-0.2/-0.5pct，其中管理费用率提升主因公司计提董事会年度考核奖金及稳岗补贴的增加。综上22Q3 公司实现归母净利率8.1%，同比提升0.2pct。

    股价表现的催化剂：调味品收入增速超预期、机制和激励改善

    核心假设风险：增发方案和地产剥离的不确定性、行业竞争加剧、成本上涨超预期、食品安全事件