公司2022 前三季度实现营业收入39.6 亿元，同比增长15.6%；实现归母净利润4.2 亿元，同比增长14.3%；其中2022Q3 单季实现营收13.0 亿元，同比增长19.0%；实现归母净利润1.06 亿元，同比增长21.5%。

    调味品业务持续恢复，渠道拓展持续推进。2022Q1-3 美味鲜公司实现收入36.4 亿元，同比+11.0%；其中Q3 实现收入11.7 亿元，同比+12.8%，受社区团购冲击减弱、直接提价以及前期低基数等影响，收入端改善显著。分产品看， 公司2022Q1-3 酱油/ 食用油/ 鸡精鸡粉收入同比分别为+11.8%/+1.6%/+11.7%。其中Q3 酱油/食用油/鸡精鸡粉收入同比分别为+18.3%/-4.6%/+17.8%，酱油、鸡精鸡粉恢复良好，食用油受餐饮需求恢复慢影响有所下滑。截至三季度末，公司经销商数量为1942 家，环比二季度增加49 家，东/南/中西/北部地区分别净增6/14/14/15 家，区县市场开发率也达到67.3%，较二季度末提升1.1pct，渠道下沉持续推进。

    成本高企致公司盈利能力承压。2022Q3 美味鲜公司毛利率同比增长6.1pct至29.5%，主要系前期基数较低，而由于原材料价格大幅上涨，2022Q3 毛利率环比Q2 下滑1.9pct。2022Q3 公司销售/管理/研发费用率分别同比-0.8/+0.5/-0.6pct，管理费用率有所提升主要系管理人员考核奖金及稳岗补贴同比增加。受以上因素综合影响，2022Q3 美味鲜公司净利率下滑0.8pct至8.9%，2022Q3 调味品主业盈利能力有所承压。

    大股东接连被动减持，内部治理有望持续改善。目前大股东中山润田持股16.32%，二股东中山火炬及其一致行动人持股13.96%，根据近期公司陆续披露的大股东减持公告，待重庆信托、中航信托均处置完股权后，大股东持有股权占比将降至10.97%，二股东及其一致行动人持股比例或将反超中山润田。经营层面，公司经营持续向好，在低基数背景下2022 年有望实现稳健增长。公司作为调味品龙头，随着内部治理持续改善，有望迎来估值修复。

    风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧，疫情恢复不及预期等。

    投资建议：估值性价比凸显，静待治理拐点出现，维持“买入”评级。

    考虑到成本维持高位，我们下调此前盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润分别为7.2/8.6/10.3 亿元（前次为7.9/10.7/12.7 亿元），同比增长-3.0%/20.0%/19.1%；当前股价对应PE 分别为35/29/25x。我们认为，公司调味品主业基本盘稳固，并且恢复势头良好，经营有望持续改善。当下公司估值性价比突出，期待未来进一步理顺内部机制，维持“买入”评级。