核心观点

    公司Q4 收入端增长面临较大压力，主要受房地产业务去年同期基数较高影响。就调味品主业而言，在Q4 外部需求承压以及同期存在提价刺激备货的因素下，营收同比小幅下降，基本保持稳定。区域层面，公司相对弱势的中西部和北部区域在公司持续的渠道开拓下，同比均实现增长。利润端，受成本上涨、费投增加以及未决诉讼事项的影响，公司22 年盈利出现下滑。展望23 年，需求恢复和成本下行的确定性较高，调味品主业有望持续改善。

    事件

    公司发布2022 年年度报告：

    2022 年，公司实现营收53.41 亿元，同比增长4.41%；实现归母净利润-5.92 亿元，同比下降179.82%；实现扣非归母净利润5.56亿元，同比下降22.50%。其中，美味鲜公司实现营收49.54 亿元，同比增长7.30%；实现归母净利润5.47 亿元，同比下降9.86%。

    Q4 单季，公司实现营收13.85 亿元，同比下降18.71%；实现归母净利润-10.11 亿元，同比下降369.42%；实现扣非归母净利润1.53 亿元，同比下降57.95%。其中，美味鲜公司实现营收13.18亿元，同比下降1.64%；实现归母净利润1.65 亿元，同比下降21.05%。

    简评

    Q4 需求环境承压下，主业销售同比微降

    公司Q4 收入端增长面临较大压力，主要受房地产业务去年同期基数较高影响。单就调味品主业而言，在Q4 外部需求承压以及同期存在提价刺激备货的因素下，美味鲜公司Q4 营收同比小幅下降1.64%，基本保持稳定。分产品来看，除酱油业务（占比58.70%）同比下降4.09%外，鸡精鸡粉（占比11.57%）和食用油业务（占比9.54%）销售同比分别上升2.98%、2.58%。此外，包括蚝油、酱类等在内的其他调味品业务（占比14.10%）同比增长1.85%。区域层面看，相对弱势的中西部（占比19.68%）和北部区域（占比13.25%）在公司持续的渠道开拓下，同比分别增长9.18%和15.70%。而东部（占比21.64%）和南部区域（占比39.33%） 销售分别下滑15.92%、2.55%。经销商方面，截至22 年底，公司共拥有2003 个经销商，区县开发率达到68.12%，较22Q3 末提升0.78pcts，下沉市场进一步得到渗透。

    成本上涨、费投增加叠加诉讼影响，盈利能力出现下滑公司22Q4 综合毛利率为31.65%，同比下降6.81pcts，主要受调味品生产原料价格上涨以及房地产业务销售下降影响，环比22Q3 增加0.50pcts，成本端压力已有部分改善。费率方面，公司22Q4 销售费率同比增加3.33%，主要因公司加大营销投入导致相关人员费用及业务费增加所致。与此同时，管理费率也因今年计提绩效奖金、管理人员薪酬增加等因素，同比增加3.14pcts。此外，公司研发和财务费率同比变动分别为+0.99、-0.53pcts，最终使得剔除诉讼影响的扣非归母净利率同比下降10.30pcts。全年来看，公司22 年毛利率同比下降3.17pcts，销售/管理/研发/财务费率同比变动则分别为+0.79/+1.08/+0.02/-0.47pcts，最终归母/扣非归母净利率同比分别下降25.59/3.61pcts，盈利端面临较大压力。

    需求恢复叠加成本改善，23 年主业持续向好

    从近期情况来看，春节后消费需求的复苏持续验证，公司调味品主业经营也呈现稳中向好态势，渠道库存维持良性健康水平。展望23 年，公司将继续加强空白市场的开发，针对家庭端，公司也将顺应消费升级需求，加大对零添加、减盐等高端产品的开发和布局，优化产品结构，提升盈利能力。而针对餐饮端，公司也将继续通过和大型连锁餐企开展合作、建设餐批旗舰店、推出餐饮专项基金等方式加大餐饮渠道的开拓，在下游餐饮恢复下有望加速增长，预计也将带动公司盈利能力保持稳健增长。

    盈利预测：

    基于公司年报信息，下调公司盈利预测，预计2023-2025 年公司实现收入57.52、63.50、70.20 亿元，实现归母净利润7.21、8.31、9.93 亿元，对应EPS 为0.94、1.08、1.29 元/股。

    风险提示：

    1）大豆等原材料价格上涨风险：调味品行业生产成本中直接材料占比较高，大豆等大宗农产品价格近年来波动较大，对公司盈利造成较大影响，若后续原料价格出现超预期上行，将对公司业绩将带来不利影响。2）食品安全风险：调味品在生产生活中使用频次高，使用范围广，直接关系人们的饮食健康，若出现相关食品安全事件，将降低公众对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）需求恢复不及预期风险：当前公司经营节奏仍受制于下游需求的恢复进程，若终端需求恢复不及预期，短期内公司经营业绩仍将面临一定压力。