2011年1-12月，公司实现营业收入15.62亿元，同比增长6.45%；营业利润3.79亿元，同比下降6.74%；归属母公司所有者净利润2.76亿元，同比增长1.71%；全面摊薄每股收益0.19元/股。

    污水业务增收不增利。污水业务实现收入12.71亿元，同比增加4.12%，主要是处理水量增加所致。其中，本埠污水厂由于来水水量增加5.4%，收入增加7.64亿元，同比增长5.43%；外地项目污水量增加12%，主要由于曲靖两江口污水厂产能利用率提高以及咸宁、阜阳等地新污水厂建成投运。但受成本推动及建设项目完工转结固定资产计提折旧影响，毛利率小幅下降1.42个百分点至42.91%。污水业务贡献毛利5.45亿元，同比仅增加0.8%。

    中水业务毛利大幅增长。受制于中水管网建设的滞后，公司中水处理厂利用率一直偏低，约为20%。2011年，部分用户进入成熟期，用水量增加，中水销售量同比增长15.4%，收入增长14.13%；中水接驳业务也由于新工程的开工，收入增长68.70%。中水业务毛利率大幅提高7.5个百分点至34%，贡献毛利3572万元，相比2010年将近翻倍。我们仍看好公司中水业务的优势，未来产能释放的关键在于管网的铺设。

    财务费用增幅较大，拖累业绩增长。2011年，受贷款利率上调影响和融资费用的摊销，财务费用大幅增长44.65%至1.96亿元，带动期间费用率提高3.87个百分点至19.25%。财务费用的上涨吞噬了毛利增长以及2011年获营业税减免带来的收益，是2011年增收不增利的主要原因。

    能源站业务是新增长点。天津文化中心地热能源站已基本完工投入运营，利用地源热泵换热技术实现供热供冷，不但能节约运营成本而且零排放无污染，符合国家节能减排的方针。公司正积极推进该业务的发展，2012年欲投资1.27亿开发解放南路地区的供热制冷项目，未来该业务或将成为公司业绩新增长点。

    本埠污水厂的特许经营协议即将签订。天津市城市污水厂的特许经营权由于多方原因一直未能签订，公司一直在积极推进，预计2012年将尘埃落定。由于本埠污水处理厂提标改造完成，排水执行新标准，关于污水处理费的调整也将在协议中确定，污水费的变动将给公司业绩带来较大影响。

    维持“中性”评级。预计公司2012-2014年摊薄后每股收益分别为0.20元、0.24元和0.27元，对应3月22日收盘价5.68元的动态市盈率分别为28倍、24倍和21倍。维持“中性”投资评级。

    风险提示：污水处理费下调；中水业务进展慢于预期。