事件：

    公司公布2022 年三季报，前三季度实现营业总收入405.47 亿元，同比增加21.33%，实现归母净利润25.00 亿元，同比增加33.96%，实现扣非归母净利润21.35 亿元，同比增加37.99%。第三季度实现营业总收入126.38 亿元，同比增加18.31%，归母净利润7.26亿元，同比增加40.15%，扣非归母净利润6.97 亿元，同比增加118.16%。业绩超出预期。

    投资要点：

    “三降两提高”稳步推进，公司盈利能力充分释放。受风电业务占比提升等因素影响，公司毛利率处于逐年下降态势。第三季度公司整体毛利率17.82%，同比提升0.65pct 但环比下降0.17pct。前三季度整体毛利率18.07%同比下降0.94pct。在毛利率下降的同时，公司降本增效措施继续生效，费用率持续下降。公司前三季度费用率进一步降低至10.53%，同比下降2.44pct，使得公司盈利能力充分释放，归母净利润增速高于营收增速。

    由于合同资产增加等因素影响，前三季度资产减值损失同比增加2.37 亿元，以及公司持有的交易性金融资产公允价值变动净收益同比减少2.45 亿元（也是扣非归母净利润大幅增长的主要原因），两项对对公司净利润产生较大负面影响。但经营现金流净额同比大幅增加106.51 亿元，回款的优异表现使得公司得以转回信用减值准备，信用减值损失同比减少3.95 亿元，一定程度上对冲了前两项不利影响。

    火电核电建设复苏，订单侧已开始初步体现。受今年夏季各地再次出现的限电事件等因素影响，为保证能源供给安全，火电建设明显复苏。今年前三季度全国火电基建投资完成额547 亿元，同比增加47.50%。根据我们不完全统计，今年前10 个月我国核准、开工或公示的煤电装机量超69GW，气电装机量超30GW。此外今年我国累计核准核电机组10 台，为2008 年以来最多。火电、气电、核电同时复苏，订单侧已有所体现，前三季度公司新增清洁高效装备订单175 亿元，同比增加30%（近5 年来除2020 年均为下滑）。此外2021 年至今核准、开工的抽水蓄能装机超64GW。我国历史上首次出现新旧能源同时发力的盛况，公司未来业绩可期。

    辅助服务规则对煤电调峰愈加友好，灵活性改造有望逐步铺开。继南方地区辅助服务规则大幅提高深度调峰补偿费用后，9 月20 日甘肃省辅助服务规则采用了收益更加稳定可测的调峰容量补偿。更重要的是调峰容量补偿费用开始向下游传导，且在煤电大量参与调峰时分摊的补偿费用大幅下降。整体上来看各地对于煤电调峰政策更加友好，这有利于煤电灵活性改造的开展，并给公司带来额外的利润来源。

    盈利预测与评级：公司作为我国火电三大主机厂之一，同时也是两大抽水蓄能水轮机供应商之一，加上火电“三改联动”有望在十四五期间大规模展开，公司积极构建装备+服务双轮驱动模式，坚持六电并举，确定性和成长性大幅提高。我们维持22-24 年归母净利润预测，预计22—24 年归母净利润分别为29.4、37.1、50.5 亿元，当前股价对应PE 分别为24、19 和14 倍，继续维持“买入”评级。

    风险提示：火电投资不及预期 抽水蓄能核准开工不及预期