东北水泥市场去年低迷，公司水泥业务量增价跌。水泥板块收入整体增长18.16%，主要得益于产能释放带来量的增长，水泥和外销熟料销量增长27.13%，主要为吉林亚泰水泥有限公司建设5000t/d熟料生产线（六线）和亚泰集团通化水泥股份有限公司建设的4000t/d熟料生产线先后建成投产，以及收购了铁岭铁新水泥，但去年东北地区受天气及重点工程项目收尾因素影响需求低迷，地区水泥价格在全国一片大涨之势的背景下也未有表现，拖累了公司水泥业务的表现。销售均价同比小幅下滑7%，拖累公司水泥毛利率下降4.52个百分点。平均吨毛利78元。公司去年4.9亿的净利润中水泥约贡献2.5亿元（扣除26%少数股东损益），吨净利约20元。

    券商利润下滑影响投资收益。公司去年实现投资收益2.63亿元，同比下降27%，主要来自于东北证券（30.71%）和江海证券（30.076%）。去年东北证券实现净利润5.27亿元，同比下降43%，江海证券实现净利润1.75亿元，同比下降34%，分别贡献投资收益1.61亿元和0.52亿元。

    业绩拐点二季度已现，水泥业绩有望大幅改善。

    公司计划今年水泥销量1838万吨，熟料外销596万吨，若熟料全年均价达到300元/吨的话，则公司吨熟料毛利达到50元，吨净利接近20元。水泥的吨净利约30元。目前长春地区熟料价格以上调至300元/吨，P.O.42.5散装水泥350-360元/吨。水泥加熟料共计可贡献利润7亿。混凝土公司税后利润每方30元，今年销量从100万方上升到550万方，计划利润1.6亿，合计水泥板块共计8.6亿元，归属于母公司净利润6.3亿元。

    地产今年将进入收获期，利润贡献或超预期。公司今年地产计划销售面积40万平，共有5个项目1）桂花苑9万平米；2）松原项目9万平米；3）50万平地，10万划给建材公司，40万商业用地，今年销售8万平米；4）梧桐公馆15万平；5）响锣湾项目6万平。目前销售情况非常良好，桂花苑已预订出50%，均价7947元/平，松原项目共80套，已订出60套，均价5400元/ 平。我们保守按5000元/平的价格测算，地产可贡献收入近20亿元，公司计划地产销售净利润达到4亿元。去年公司地产销售收入14.49亿元，同比增长163.7%，实现营业利润约1亿元，但财务费用摊销后影响了净利润，考虑到今年财务费用摊销，保守测算地产业务约可贡献2.5亿元净利润。

    盈利预测与估值。我们判断今年东北证券和江海证券净利润同比业绩会有所改善，公司2011年整体投资收益约3亿元，净利润加总预计11.8亿元，对应每股收益0.62元。维持"增持"评级。