事件。公司发布 2022 年三季报：22Q1-3 公司实现营业总收入38.29 亿元，同比+21.78%，归母净利润1.44 亿元，同比+0.21%；其中Q3 单季实现营业总收入12.35 亿元，同比+14.68%，归母净利润1164.72 万元，同比-63.03%。

    疫情影响收入承压，直营渠道表现亮眼。分产品：22Q3 公司奶酪业务收入为9.17 亿元，同比/环比分别+20.73%/-8.27%，我们认为主要系三季度国内多地疫情反复，线下门店无法正常运营所致；液态奶收入同比-13.76%，环比基本持平，我们认为或与公司推进“聚焦奶酪”总体战略有关；贸易业务收入同比+6.3%至2.23 亿元。分地区：22Q3 北区/中区/南区收入分别同比+9.89%/+15.82%/21.72%至5.17/4.25/2.89 亿元，其中22Q3 中区/南区/北区收入占比同比+0.39pct/+1.39pct/-1.77pct 至34.54%/23.44%/42.02%。分渠道：22Q3 经销商/直营/贸易渠道收入分别同比+3.97%/+142.59%/+6.32%，经销商净减少337 家至5101 家。

    毛利率短期承压，盈利能力小幅下滑。22Q3 归母净利率同比-1.98pct 至0.94%，受累于：1）公司高毛利零售产品增速有所放缓，同时原辅材料价格上涨成本承压，22Q3 毛利率同比-3.84pct 至30.31%。2）期间费用率同比+1.62pct 至32.94%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.07pct/-1.18pct/+0.18pct/+2.54pct 至24.49%/6.51%/1.23%/0.71%。

    大股东增持彰显信心，Q3 新品持续创新。10 月9 日，公司发布公告，控股股东内蒙蒙牛拟向全体股东发出部分要约收购公司5%股份，彰显对公司未来发展前景的信心及价值认可，未来也将有利于双方进行销售渠道共建、营销资源共享、产能布局提升等多维度业务合作。新品方面，三季度公司推出富含维生素D 和7 倍牛奶钙的常温钙多多奶酪棒，同时，着力推广的餐饮奶酪片及马苏里拉等产品亦进入发展快车道。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-24 年EPS 分别为0.43、0.78、1.06 元/股，考虑到奶酪行业的优质赛道前景、公司仍处于高速成长期以及新品带来的增量，给予公司2023 年35-40 倍P/E，对应合理价值区间为27.47-31.39 元/股，维持“优于大市”评级。

    风险提示。市场竞争加剧，新品动销不及预期。