2023Q1，公司收入/归母净利同降20.5%/67.1%至10.2 亿/0.24 亿元。Q1 奶酪棒恢复缓慢&原料成本压力下，公司收入萎缩、盈利能力下降。展望后3 个季度，公司基本面有望逐步修复，主要来自：1）奶酪棒动销改善；2）逐步启用低成本原料；3）新品上市。

    　　 2023Q1 公司收入/归母净利润同比-20.5%/-67.1%至10.2 亿/0.24 亿元。

    　　2023Q1，公司实现营业收入10.2 亿元（同比-20.5%），归母净利润0.24 亿元（同比-67.1%），扣非归母净利润0.06 亿元（同比-91.5%）。受需求承压&成本压力&产品结构不利变动影响，公司23Q1 收入同比萎缩、盈利能力下降。

    　　 餐饮奶酪预计保持良好增长，零食奶酪同比继续承压。2023Q1，公司奶酪/液奶/贸易业务收入分别为8.1 亿/0.8 亿/1.3 亿元，同比-22.1%/-8.1%/-16.2%，各项业务均同比下跌。我们预计23Q1 公司餐饮奶酪收入实现高双位数增速，主要受益家庭餐桌奶酪持续渗透以及餐饮场景恢复；预计23Q1 奶酪棒同比承压下滑，主要系2023 年1 月春节错峰以及公司主动去库导致发货放缓，不过2、3 月以来公司发货端逐步改善。

    　　 产品结构&成本压力导致毛利率承压较多，费用率整体控制良好。2023Q1 公司毛利率同比-6.1pcts 至32.7%、环比-0.6pct，毛利率下降主要系1）产品结构变差，高毛利奶酪业务收入占比环比、同比均出现下降；2）2022 年高成本的干酪原料库存仍在消化；3）奶酪产能利用率不饱和。费用端，公司管理+研发费率6.8%、同比-0.3pct；销售费率24.3%、同比-0.6pct，销售费用绝对数额连续5 个季度维持在3 亿元左右水平；财务费率-0.04%、同比+1.2pct；最终净利率/扣非净利率同比-3.4pcts/-4.8pcts 至2.4%/0.6%。进入23Q2，随着1）高成本原料库存耗尽，公司开始启用低成本原料；2）需求逐月恢复以及奶酪新品铺货上市，公司基本面有望重回向上。

    　　 风险因素：食品安全问题；国内奶酪需求增长不及预期；公司零食奶酪、餐饮奶酪等产品发展不及预期；奶酪行业竞争加剧；原材料成本、运费大幅上涨。

    　　 投资建议：我们维持2023/2024/2025 年EPS 预测0.61/1.01/1.36 元，现价对应PE 为43/26/19 倍。我们采用DCF 估值法，考虑到奶酪行业恢复速度较慢，我们调低永续增长率假设至1.5%，给予公司2023 年目标价30 元，维持“买入”评级。