本报告导读：

    　　煤价上涨叠加投资收益下降拖累业绩；水风光携手发力贡献业绩；雅中电站陆续投产，增厚公司业绩。

    　　投资要点：

    　　投资建议：公司2021H1 营收192.89 亿元，同比增长10.41%；归母净利23.37 亿元，同比下降24.02%；2021Q2 营收100.95 亿元，同比增长2.11%，归母净利11.17 亿元，同比下降30.1%。考虑到2021 年煤价高涨公司业绩承压，下调2021 年，维持2022~2023 年EPS 至0.74/0.91/1.00 元（原2021 年为0.83 元），给予公司 2021 年行业平均的 15 倍 PE，下调目标价至11.1 元，维持“增持”。

    　　煤价上涨叠加投资收益下降拖累业绩。公司2021H1 营业成本116.63 亿元，同比上涨26.78%，煤价高涨致成本增幅高于收入增幅，上半年毛利同比减少6.45 亿元，毛利率同比下降7.81 个百分点。公司火电子公司中国投钦州、云顶湄洲湾、国投津能净利润分别同比下降47.9%、73.5%、98.1%。此外，公司2021H1 投资收益同比减少8.0 亿（-82.6%），一是由于去年同期出售火电资产确认投资收益较高（5.4 亿元），二是上半年公司参股火电公司盈利下滑导致投资收益减少1.1 亿元。

    　　水风光携手发力贡献业绩。上半年雅砻江来水偏枯，大朝山来水偏丰，公司2021H1 水电上网电量339.99 亿千瓦时，同比下降9.50%；平均上网电价（含税）0.276 元/千瓦时，同比大幅提高11.46%，主要受益于雅砻江水电电价超预期上涨15.17%，对冲电量下降影响。通过绿地建设和并购投资，公司风光装机规模不断提升，已达326.95 万千瓦，占总装机的10.24%，2021H1 风光合计上网电量33.63 亿千瓦时，同比大幅增长55.26%。

    　　雅中电站陆续投产，增厚公司业绩。2021 年7 月杨房沟投产机组达75 万千瓦，下半年两河口首台机组也将投产，随着中游电站陆续投产以及两河口对下游的补偿效益显现，预计雅砻江水电将明显增厚公司业绩。

    　　风险因素：煤价超预期上涨、来水不达预期