事件

    2021 年9 月29 日公司发布增资暨关联交易公告，拟与核心员工持股平台共同向全资子公司内蒙古伊家好奶酪有限责任公司进行增资。

    简评

    设立伊利奶酪业务公司，引入员工持股

    根据公司公告，伊利拟以现金出资 2.87 亿元，拟设立核心员工持股平台以现金出资 3.13 亿元向全资子公司伊家好奶酪。增资完成后，公司持有伊家好奶酪 60%的股权，拟设立核心员工持股平台持有伊家好奶酪 40%的股权，伊家好奶酪注册资本由 2000万元变更为 1 亿元，资本公积由零变更为 5.2 亿元，伊利仍为伊家好奶酪的控股股东。伊家好奶酪于2021 年6 月11 日成立，自成立之日至8 月底，实现营业收入0.75 亿元，净利润-0.51 亿元。

    加快奶酪赛道布局，绑定员工利益促进战略目标实现目前国内奶酪市场发展较快，伊利已经建立了一定业务基础。虽然公司奶酪业务体量相对较小，尚处于业务发展初创期，但积极布局新兴赛道符合消费升级趋势以及发展新业务增长点的需要。

    为了更好地适应市场的变化，充分调动核心员工的积极性，公司此次通过引入核心员工持股平台的创新模式，使员工与公司利益共享，激发奶酪业务内生动力与活力，促进公司战略目标的实现。

    奶酪市场多年经验，当前加速拥抱风口

    公司于2018 年底成立奶酪事业部，对于奶酪市场已有多年耕耘。

    2021H1 公司奶酪业务实现6 亿以上收入，较去年有翻倍以上的增长。奶酪市场经过两年的快速铺货和投入，消费者认知迅速提升。当前产品形态主要以儿童奶酪棒为主，消费人群以3-8 岁儿童为主，同时一线城市覆盖率较高。中长期来看，基于人均消费量潜力和消费升级趋势，奶酪细分品类会维持快速增长，增长速度取决于行业内公司产品创新能力，针对不同场景和人群的产品研发推广。2021 年奶酪赛道热度持续增加，随着10 月至春节的旺季来临，行业竞争有望趋缓，常温、零糖、零添加等新产品频出，未来更多产品形态和市场参与者将快速提升渗透率及市场规模。

    原奶上行期竞争趋缓，疫情加速产品结构升级

    疫情后液体乳消费需求上升，国内奶源供应紧张，促使原料奶收购价格上涨，在生产成本端产生一定压力。

    2021H1H 原奶价格同比约15%增长，我们认为下半年奶价有望维持平稳，增速在中高个位数水平。在原奶价格高位运行背景下，控制上游资源的龙头乳企具有更强的成本控制与议价能力。公司凭借强大的供应链及市场优势，具有较强的成本管控及转移能力。原奶成本压力与需求端强劲复苏，将使得行业竞争趋缓，销售费用率有望下行。疫情加速了高端有机产品增长，20 年公司有机液态乳市占份额达50.6%，在对应的细分市场中位居首位，长期来看随着产品结构升级综合价格有望持续提升。

    加码高端液态奶、婴配粉恰逢其时

    9 月23 日公司定增方案已获得证监会审核通过，拟募集120 亿元拟用于6 大项目：其中液态奶生产基地项目拟投资总额为89.27 亿元；全球领先5G+工业互联网婴儿配方奶粉智能制造示范项目拟投资21.2 亿元；长白山天然矿泉水项目拟投资7.44 亿元；数字化转型和信息化升级项目拟投资18.33 亿元；乳业创新基地项目拟投资6.22亿元；补充流动资金及偿还银行贷款项目所用资金为38.6 亿元。从资金投向可以看出高端液态奶、婴幼儿配方奶粉是重点方向，疫情后消费升级、民众健康意识增强，以及“三胎生育政策”等积极因素，为国内乳业带来新一轮的发展机遇，而高端液态奶，婴幼儿配方奶粉属于高品质、高附加值的品类，更是有望迎来更快速的发展，进一步提升公司产品结构与综合利润率。

    盈利预测：预计2021-2023 年公司实现收入1098.8/1222.9/1345.1 亿元，实现归母净利润86.1/99.2/112.9 亿元，对应EPS 为1.41/1.63/1.85 元，对应PE 为26X、23X、20X。

    风险提示：疫情反复风险，原奶价格快速上行风险，竞争趋缓程度低于市场预期。