本报告导读：

    　　公司于2021年10月19日举办的投资者交流日上，重声“2025年全球乳业前三”“净利率每年提升0。5pct”目标，首度拆解非奶业务发展战略。展望积极，趋势向好。

    　　投资要点：

    　　投资建议：公司重 声“2025 年全球乳业前三，2030 年全球乳业第一”“净利率每年提升0。5pct”的目标，提出“均衡发展+前瞻布局+创新驱动”

    　　的战略，首度拆解非奶业务发展策略。结合我们对周期共振的预判，维持21/22/23 年EPS 预测值1。44/1。69/1。95 元，维持目标价49。94 元，对应2022年PE 30X，给予“增持”评级。

    　　首度拆解非液奶业务：公司2025 年目标，对应收入端复合增速10%以上，非奶业务拆解：一、奶酪：公司预计中国奶酪行业未来有翻十倍的空间，公司长期目标奶酪市场第一（截至8 月，市占率13。9%）；公司计划通过机制优化（股份制）、开发新品（常温奶酪）、渠道深耕、内部资源调配等路径实现该目标。二、奶粉：公司目标每年复合增长20%+，长期目标市场第一；公司计划通过研发优势、渠道精耕、新品迭代等方式实现该目标。

    　　三步走常温液奶稳增长：公司预计未来液奶业务增长将主要源自渠道下沉/数字化、产品结构升级、奶源布局：1）乡镇市场人均饮奶量提升（乡镇 4-5 公斤 vs 城市20 公斤）；2）产品渠道多元化：安慕希终端销售额突破200 亿，1-9 月份增速5 倍于行业，市占达64。8%。3）奶源稳定：公司目标通过产业链整合可控奶源比例达到50%，未来的奶源稳定。

    　　系统性巩固竞争壁垒：公司提出“组织+文化+创新”提升竞争力。目标升级为“成为全球最值得信赖的健康食品提供者”，文化传承+与时俱进，未来将通过品牌建设+数字化转型+产品创新提升公司竞争壁垒的可持续性。

    　　风险：海外奶粉业务不及预期