投资要点：

    　　投资建议：3Q21 收入符合预期，利润超预期，毛销差拐点已现。上调21/22/23 年EPS 预测值至1.48（1.44）/1.75（1.69）/2.00（1.95）元，上调目标价至53.3 元，可比公司估值法下给予22 年PE 30X，维持“增持”评级。

    　　3Q21 利润超预期：公司前三季度实现收入846.7 亿元，同比增长15%，净利润实现79.4 亿元，同比增长32%；单3Q21 收入增速8.5%，利润增速14.6%，超预期，主因原奶成本涨幅收缩好于预期值。

    　　原奶成本节约，竞争格局优化：我们测算，3Q21 毛利率提升0.9pct 至35.6%，预计3Q21 原奶成本涨幅已回落至中高单位数，远低于行业奶价涨幅（16%左右），主要得益于公司完善的供应链及上游布局，前期提价及产品结构升级红利显现。同时3Q21 销售费用率收缩0.5pct 至20.0%，竞争格局优化趋势延续，其中常温酸市占达65.1%。周期共振带来的毛销差拐点已至。

    　　常温液奶高景气，奶粉高增再发力：我们测算，单3Q21 液奶增长2.1%，奶粉增长48.2%。低温酸奶虽对液奶形成拖累，常温则保持稳健增长，根据渠道调研，预计3Q21 大单品安慕希保持中高单位数增长，金典保持低双位数增长。产品结构升级显著，前三季度金典有机增速更是超50%。奶粉方面，前三季度婴配粉同比30%以上的增长，其中，金领冠珍护增速超40%。我们预计至2025 年伊利奶粉业务（含外延）有望达到400 亿，实现其奶粉行业第一的战略目标……

    　　风险：海外奶粉业务不及预期；食品安全问题。