本报告导读：

    　　业绩符合预期，2022年公司利润目标对应增速20%，业绩确定性强。净利率长期目标至2025 年达9-10%，奶粉及奶酪业务或将逐步形成。

    　　投资要点：

    　　投资建议：业绩符 合预期，维持2022 年盈利预测107 亿元，上调2023 年盈利预测至126（122）亿元，给予2024 年盈利预测146 亿元。维持目标价53.3 元，对应2022 年PE 32X，维持“增持”评级。

    　　产品结构持续升级，2025 年净利率目标9-10%：2021年公司营收实现1106亿元，同比增长14.2%。根据公司业绩交流，2021 年量/结构/提价分别贡献7.5%/3.8%/2.5%主营业务收入增速；金典成为公司第三个破200 亿的大单品。根据公司公告， 2022 年营业总收入/ 利润总额目标对应17.2%/20.6%增速，并表示目标至2025 年净利率达9-10%。

    　　澳优将并表奶粉发力，奶酪长期目标市占第一：预计2Q22 将对澳优实现全面并表，预计澳优2022 年收入/归母净利润110/15 亿元左右。金领冠2021 年突破百亿，我们预计公司将继续通过组织调整、渠道整合、产品创新实现内生复合增速20%左右。据测算，我们预计整体奶粉业务板块至2025 年或将实现营收400 亿元以上。新业务方面，公司表示未来三年仍将是奶酪发展黄金期，长期目标品类市占率第一（2021 年提升6.3pct）。

    　　2022 年原奶成本或持平，竞争态势保持稳定。公司公告1Q22 毛利率提升2.1pct 至34.7%，我们预计伊利2022 年原奶成本或保持持平，2022 年全年毛利率有望提升0.5pct 左右。公司公告1Q22 销售费率同比增加1.2pct，根据调研反馈，常温奶KA 费用、常规折扣出现显著收缩趋势。我们认为战略分化带来的温和竞争态势将延续，全年毛销差扩大0.6pct 以上。

    　　风险提示：疫情反复、竞争加剧