公司业绩略超预期

    公司于近日发布2021 年年度报告及2022 年第一季度报告。2021 年公司实现营业总收入1105.95 亿元，同比增长14.15%；实现归母净利润87.05 亿元，同比增长22.98%，符合市场预期。其中，2021Q4 实现营业总收入255.88 亿元，同比增长10.70%；实现归母净利润7.61 亿元，同比下降27.82%。2022 年第一季度，公司实现营业总收入310.47 亿元，同比增长13.47%；实现归母净利润35.19 亿元，同比增长24.32%，整体略超预期。

    销量增长需求强劲

    从营收构成看，2021 年液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品系列分别实现营业收入849.11/162.09/71.61 亿元，分别同比增长11.54%/25.80%/16.28%。从收入归因看，销量/结构/价格分别贡献7.5%/3.7%/2.5%，销量成为去年营收正增长的首要因素。2022Q1 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品系列分别实现营业收入223.18/53.95/27.95 亿元，分别同比增长6.98%/35.25%/35.55%。饮奶习惯养成、消费升级持续及市场渗透率继续提升使得销量稳步增长。品类方面，液体乳中金典有机强势增长41.5%，市占率达51.4%，继续保持有机奶品类第一名。

    婴配粉市场份额提高1.4 个百分点，其中金领冠收入突破百亿元。冷饮市场国内方面不断优化产品结构，国际方面产能扩张加强布局。

    成本高企竞争趋缓

    2021 年，公司主营业务销售毛利率/净利率分别为30.70%/7.87%，同比变动（重述后）0.47pct/0.57pct，在上游原材料高企的背景下公司通过多种方式保证了盈利能力的稳定。2022Q1， 公司主营业务销售毛利率/ 净利率分别为34.60%/11.33%，同比提高（重述后）2.09pct/0.99pct，受益于成本的边际下行以及竞争格局驱缓，公司净利率创新高。2021Q1/2022Q1 毛销差分别为15.54%/16.46%，毛销差进一步走高。

    投资建议

    公司作为我国乳制品行业的龙头企业，有着强大的规模和品牌优势。在两强市占率达到一定比例之后，行业竞争驱缓。过往，企业通过持续调整产品结构、控制费用投放抵御成本冲击。而由于疫情的影响，国民健康意识不断增强，乳制品消费需求量预计持续温和增长。今年，在上游原奶价格边际改善的趋势之下，公司业绩有望持续释放。综上，我们预计公司2022-2024 年每股收益分别为1.65/1.93/2.16 元，继续给予公司“增持”的投资评级。

    风险提示

    疫情出现反复，食品安全风险，宏观经济下行。