事件概述

    1）伊利2021年实现营业收入1101亿元，同比+14.1%；归母净利87亿元，同比+23%。拆分来看4021营业收入255亿元，同比+10.7%；归母净利7.6亿元，同比-27.8%。

    2）伊利202201实现营业收入309亿元，同比+13.4%；归母净利35.2亿元，同比+24.3%。拆分来看2022年1-2月收入同比约+15%，3月同比约+10%；1-2月归母净利润同比约+20%，3月同比约+23%。

    3）公司目标2022年营业总收入1296亿元，利润总额122亿元。

    分析判断：

    >2021年业绩稳健增长&2022Q1开门红

    伊利在2021年初设定收入1070亿元、利润总额93亿元的业绩目标，实际完成收入1101亿元、利润总额101亿元，超额完成了目标。2022年Q1整体延续了2021年的稳健增长趋势，在疫情下展现了较强的业绩稳健性和抗风险能力。

    >液态奶、冷饮稳步增长，奶粉和奶制品加速增长，分产品来看，2021年液态奶收入849亿元，同比+11.5%，其中量增贡献+6.7%、结构升级贡献+2.2%、ASP提升贡献+2.7%，增长分别来源于下线市场饮奶习惯养成、渗透率提升，持续的产品选代创新，以及液奶供需关系向好。产品亮点体现为常温白奶消费升级、低温鲜奶快速增长、常温酸奶的口味创新等。分季度来看，202104液态奶收入同比+7.2%，增速环比Q3提升，202201液态奶收入同比+7%，保持稳健增长。

    2021年奶粉及奶制品收入162亿元，同比+25.8%。其中奶酪收入同比超+150%，我们判断收入约17.5亿元。

    剔除奶酪，奶粉收入增速约同比+19%，若剔除其中包含的westland，我们判断伊利自有奶粉业务收入增长更快。2021年伊利婴幼儿奶粉市占率+1.4pps至7.4%，越居行业第二，得益于母婴渠道销售快速增长和产品配方升级，金领冠收入突破100亿元。2022年3月完成对澳优的要约收购最终持股59.17%，4月将纳入合并报表。

    2022年两家协同下，奶粉业务将成为伊利第二发展曲线。伊利奶酪业务快速增长，产品创新储备以及子公司激励机制创新均有助力，预计2022年保持快速成长趋势。

    2021年冷饮业务收入71.6亿元，同比+16.3%，量、价齐升，产品结构升级是增长主驱力。

    >盈利能力稳步提升

    盈利能力方面，2021年伊利归母净利率7.9%，同比+0.57pcts。其中毛利率同比+0.47pcts、销售费用率同比+0.04pcts、管理费用率同比-0.19pcts。2021年虽然原奶价格同比上涨，但公司仍然实现了毛利率提升，这得益于产品结构升级和ASP提升。销售费用率稳中微升，因Q4确认较多冬奥会投入。202201伊利净利率11.4%，同比+1pcts。其中毛利率同比+2.09pcts，销售费用率同比+1.18pcts，管理费用率同比-0.22pcts。202201毛利率提升明显，我们预计全年原奶价格高位震荡，伊利毛利率提升趋势将在全年持续；销售费用率提升因冬奥会投入，全年预计稳定可控。Q2开始澳优将并表，预计将进一步拉升整体净利率。

    投资建议

    伊利在2021年实现了超过年初目标的业绩，针对2022年提出了更快的增长目标。202201在疫情压力之下实现了开门红，增强我们对于伊利2022年业绩表现信心。考虑澳优并表，上调2022-23年收入预测1238/1374亿元至1311/1476亿元，调整归母净利预测112/132亿元至111/132亿元，新增2024年收入预测1617亿元、归母净利预测153亿元。2022-24年EPS分别为1.74/2.06/2.39元，对应2022/4/29收盘价38.47元P/E分别为22/19/16倍，维持买入评级。

    风险提示

    疫情扩大风险，原奶价格大幅波动，食品安全事件。