事件： 公司公告2022 年中报，22H1 实现营收/归母净利/扣非归母净利634.63/61.33/58.88 亿元，同比+12.31%/+15.23%/+17.51%；其中，Q2 实现营收/ 归母净利/ 扣非归母净利324.16/26.14/25.98 亿元， 同比+11.23%/+4.91%/+9.06%。

    　　疫情影响液奶增速放缓，奶粉持续高增。22H1 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品营收占比分别为68.7%/19.3%/11.7%，同比+1.1%/+58.3%/+31.7%；Q2 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品营收同比-4.5%/+83.5%/+29.4%。尼尔森数据显示，22H1 液奶/婴配粉/成人奶粉/奶酪市场份额同比提升0.1/3.5/1.3/4.0pct，其中婴配粉剔除澳优后存量部分市占率提升1.8pct。

    　　新品方面，相继推出“金典”超滤牛奶、“金典”娟姗A2 有机纯牛奶、“安慕希”AMX0 蔗糖系列常温酸奶等新产品，22H1 新品收入占比12.48%。此外，公司继续聚焦有机乳品、乳基营养品、奶酪零食、天然矿泉水等高增长业务发展，同比增速20%+。

    　　渠道精耕细作，区域扩张持续推进。在充分发挥线下渠道深度分销优势的同时，公司积极布建线下与线上渠道的立体化协同运营模式，通过把握母婴、餐饮、电商平台以及社群团购等特殊渠道业务发展机会。22H1液体乳新零售渠道、餐饮渠道、奶粉母婴渠道增速分别达到17%、30%、30%+。从销售模式看，22H1 经销/直营模式营收占比分别为97.0%/3.0%，营收同比+12.4%/+7.9%。分地区看，22H1 华北/华南/其他地区营收占比分别为27.6%/24.9%/47.6%，营收同比+6.3%/+12.9%/+15.6%，区域扩张积极推进。

    　　盈利预测与投资建议：根据中报业绩和经营环境相应调整盈利预测，预计2022-2024 年公司实现营业收入1297.22/1455.71/1609.78 亿元，同比+17.29%/+12.22%/+10.58%，归母净利103.84/122.55/139.22 亿元，同比+19.29%/+18.02%/13.60%，EPS 为1.62/1.91/2.18 元，对应2022 年8 月30 日收盘价，PE 为22.27/18.87/16.61X，维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、原料价格攀升、食品安全问题。