事件： 公司发布2022 年半年报，报告期内公司实现营业收入634.6 亿元，同比增长12.3%；实现归母净利润61.3 亿元，同比增长15.2%；扣非净利润58.9 亿元，同比增长17.5%；其中Q2 实现营业收入324.2 亿元，同比增长11.2%，实现归母净利润26.1 亿元，同比增长4.9%。

    　　投资要点

    　　多元发展保障业绩稳健增长，市场份额齐头并进。分产品看，2022Q2 液态奶/奶粉及奶制品/冷饮产品分别实现收入205.8/ 66.8/ 45.0 亿元，同比-4.5%/ +83.5%/+29.44%，液态奶二季度受疫情影响较大，但是市场地位保持领先，整体状况优于行业平均水平；奶粉业务逆势增长，婴幼儿奶粉表现强劲，市场份额同比提升3.5pct；奶酪业务维持较快增速，市场份额提升近4pct。

    　　成本压力缓解，盈利能力稳中向好。2022H1/Q2 公司毛利率为33.7%/ 32.8%，同比+1.6pct/ +1.0pct（还原后）；销售费用率H1/ Q2 分别为18.3%/ 18.5%，同比+0.9pct/ +0.7pct（还原后），H1/Q2 毛销差同比+0.7/ +0.4pct。2022H1/ Q2 净利率为9.7%/ 8.1%， 同比+0.3pct/ -0.4pct；管理费用率H1/Q2 为3.9%/ 4.4%，同比+0.3pct/ +0.8pct，2022Q2 销售/管理费用率有所上涨，主要系澳优并表导致，随着协同效应的提升，后续还有改善空间；中长期看，公司产品结构不断改善，高端产品占比提升带动公司盈利能力改善。

    　　投资建议：基于下半年疫情仍存在不确定性，小幅下调盈利预测：2022-2024 年公司营业收入预测分别为1289.73/1470.49/ 1659.87 亿元，同比增长16.6%/ 14.0%/12.9%。归母净利润预测为102.01/ 126.87/ 145.56 亿元，同比增长17.2%/ 24.4%/14.7%。对应EPS 分别为1.59/ 1.98/ 2.27 元。维持公司“买入-A”评级。

    　　风险提示：局部地区疫情反复，产品升级不及预期，原材料价格上涨超预期，行业竞争加剧等。