疫情影响下液奶销售承压,利润率有所下滑。22年前三季度收入/归母净利润935.00/80.61亿元,同比+10.42%/+1.47%:22Q3收入/归母净利润302.87/19.29亿元,同比+6.72%/-26.46%。公司三季报收入低于预期,主要是Q3以来行业景气弱复苏,公司为稳定价盘、维护渠道利益并未加大买赠促销力度,故液奶恢复较慢。分品类来看:22Q3液奶/奶粉及奶制品/冷饮收入分别为212.10/66.57/19.06亿元,同比分别-4.92%/+64.70%/+35.25%。利润方面,22Q3公司扣非后净利率为5.57%,同比下降3.33pct,低于预期,主要源于(1)销售费用率大幅提升,22Q3销售费用率同比提升3.30pct至18.75%,别除澳优并表影响后提升约2ct,主要是部分合作综艺延后至Q3播出,广告费用集中确认:(2)收入增速放缓,规模效应未能体现。现金流方面,22Q3公司销售商品、提供劳务收到的现金341.19亿元,同比增长6.61%;截止22Q3合同负债46.27亿元,同比增长10.96%.
春节旺季有望带动需求回暖,看好后续改善趋势。展望未来,考虑到春节时,点提前,渠道备货意愿加强和礼赠场景修复有望带动Q4常温奶收入环比改善;奶粉、奶酪维持较快增长,收入增速有望逐步回升。利润层面:Q4广告投放有望回归正常节奏;公司持续推动品类升级,随着利润率更高的奶粉占比持续提升,同时考虑到春节旺季来临、礼赠场景逐步恢复带动金典等高端产品增速回升,利润率有望环比改善。
盈利预测与投资建议。我们预计22-24年公司收入1221.85/1364.85/1508.00亿元,同比+10.48%/+11.70%/+10.49%;归母净利润94.81/111.79/132.36亿元,同比增长8.92%/17.91%/18.40%,对应22-24年19/16/14倍PE估值。参考近五年伊利估值中枢,给予伊利23年20倍PE估值,对应合理价值为34.93元/股,维持买入评级。
风险提示,产品升级不及预期;渠道扩张不及预期;食品安全风险