业绩简评

    10 月27 日公司发布公告，2022Q1-3 实现营收935 亿元，同比+10.4%；归母净利80.6 亿元，同比+1.5%； 实现扣非归母净利75.8 亿元， 同比+0.45%。22Q3 实现营收304 亿元，同比+7%；实现归母净利19.3 亿元，同比-26.5%；实现扣非归母净利16.9 亿元，同比-33.3%。剔除澳优，预计Q3 收入增速持平左右；澳优因存货公允价值变动，对利润的贡献不明显。

    经营分析

    产品端：22Q1-3 液态奶/奶粉/冷饮同比-0.9%/+60.5%/+32.4%，22Q3 同比-4.9%/+64.7%/+35.3%，液态奶增速依旧承压（Q2 为-4.5%）。Q1-3 纯奶、金典有机均实现双位数增长，安慕希因消费场景消失增速有承压，公司持续开发新品延续其生命周期，今年新品已突破20 亿元。奶粉、奶酪保持良好增势，婴配粉增速位居行业第一，奶酪同增30%以上。

    渠道端： Q1-3 华北/ 华南/ 华中/ 华东/ 其他地区分别同增4.0%/10.3%/12.8%/12.5%/23.0% ， 分别净增经销商1209/1417/1063/719/354 家，合计增加4762 家至19321 家。Q3 华北/华南/其他地区分别同比-0.6%/+5.1%/+13.6%。

    22Q3 公司毛销差为11.9%，同比-3.6pct，环比-2.0pct，Q3 公司加大销售费用投入， 结构变动对毛利率也有影响。22Q1-3/Q3 管理费率同比-0.4/+0.1pct，研发费率同比+0.1/+0.2pct，财务费率同比-0.3/-0.3pct。22Q1-3/Q3 分别实现净利率8.6%/6.3%，同比-0.8/-3.0pct。

    投资建议

    Q4 进入销售旺季，春节提前叠加去年低基数，增速有望明显提升。目前公司估值性价比凸显， 建议把握底部机会。预计22-24 年营收为1234/1363/1496 亿元，同比+12%/11%/10%；归母净利为97/114/131 亿，同比+12%/18%/15%。对应EPS 为1.52/1.79/2.05 元， 对应PE 为19/16/14X，维持 “买入”评级。

    风险提示

    原奶价格上涨幅度超预期，食品安全问题，行业竞争加剧。