期待液奶需求改善,多元业务表现亮眼
22 年公司实现收入/归母净利1231.7/94.3 亿,同比+11.4%/8.3%;22Q4 收入/归母净利293.1/13.7 亿,同比+14.5%/80.1%。23Q1 收入/归母净利334.4/36.2 亿,同比+7.7%/2.7%,内生业务保持稳健,澳优并表贡献一定增量收入。回顾22 年,外部环境扰动之下液奶基本盘彰显韧性,奶粉业务势头强劲;展望23 年,复苏仍为主线,公司目标营收/利润总额1355/125亿,对应同比增速10%/18%,伴随礼赠等场景修复、居民消费力边际改善,偏高端的液奶产品需求有望恢复,我们看好公司的产品结构或将有所优化,期待公司经营迎来改善。公司当前PE(TTM)20.2x,低于17 年至今的均值26.9x,估值性价比凸显。预计23-25 年EPS 1.74/2.00/2.29 元,参考可比公司23 年PE 均值23x,给予23 年23x PE,目标价40.02 元,“买入”。
多元化布局初显成效,奶粉及奶制品作为第二增长曲线、势头强劲产品端,22 年液态奶/奶粉及奶制品/冷饮产品实现营收849.3/262.6/95.7 亿,同比+0.0%/62.0%/33.6%,22Q4 同比+3.1%/65.9%/72.1%。全年来看,液奶业务在外部环境扰动下韧性仍存,奶粉及奶制品表现亮眼,据尼尔森,公司婴幼儿配方奶粉/成人奶粉/奶酪业务的零售额份额同比+5/1.1/3.5pct。
23Q1 液态奶/奶粉及奶制品/冷饮产品实现营收217.4/74.4/37.9 亿,同比-2.6%/+38.2%/+35.7%,液奶收入在去年同期的高基数下呈现小幅下滑,春节期间礼赠需求向好、渠道库存降低至相对合理水平,节后行业需求趋于平淡;伴随23 年2 月奶粉新国标正式实施,行业高端化/集中化进程有望加速。
22Q4/23Q1 毛利率同比+2.9/-0.7pct、归母净利率同比+1.7/-0.5pct22 年毛利率同比+1.6pct 至32.5%(22Q4 同比+2.9pct),原奶价格持续回落、释放成本压力,22 年生鲜乳价格同比-3.3%。22 年销售费用率同比+1.1pct 至18.6%,22Q4 同比-0.9pct,系21Q4 冬奥会费投较多;22 年毛销差同比+0.5pct 至13.6%,22Q4 同比+3.8pct;22 年管理费用率同比+0.5pct 至4.3%,22Q4 同比+0.3pct;22 年/22Q4 归母净利率同比-0.2/+1.7pct 至7.7%/4.8%。23Q1 毛利率同比-0.7pct 至33.8%,主要系产品结构影响,销售费用率同比-1.1pct 至17.1%,毛销差同比+0.4pct 至16.6%,管理费用率同比+0.9pct 至4.2%,归母净利率同比-0.5pct 至10.8%。
战略立足长远,维持“买入”评级
期待外部环境趋稳下液奶业务有所改善,我们小幅上调盈利预测,预计23-24 年EPS 1.74/2.00 元(前次1.66/1.89 元),引入25 年EPS 2.29 元,给予23 年23xPE,目标价40.02 元(前次39.84 元),“买入”。
风险提示:新品拓展不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题。