事件：公司发布2022年年报与2023年一季度报告。公告显示，公司2022年实现营业总收入1231.71亿元，同比增长11.37%；实现归母净利润94.31亿元，同比增长8.34%。2023年一季度实现营业总收入334.41亿元，同比增长7.71%；实现归母净利润36.15亿元，同比增长2.73%。

    　　点评：

    　　公司2022Q4业绩亮眼，23年开局稳健。单季度看，由于今年春节时间较早，在疫情全面放开后，去年12月起开始逐步备货，公司2022Q4业绩亮眼。2022Q4，公司实现营业收入293.10亿元，同比增长14.54%；实现归母净利润13.70亿元，同比增长80.10%。今年春节期间，送礼、走亲访友等消费场景逐步复苏回暖，公司礼赠等奶盒动销较好，今年一季度开局稳健。2023Q1，公司实现营业总收入334.41亿元，同比增长7.71%；实现归母净利润36.15亿元，同比增长2.73%。

    　　公司奶粉及奶制品业务增速亮眼，液态奶收入基于2022Q1高基数小幅下滑。公司在夯实传统液态奶的同时，近几年积极致力于多元化的业务布局，目前成效逐步显现。其中，奶粉及奶制品、冷饮产品业务均实现较快增长。2022年，公司液态奶/奶粉及奶制品/冷饮产品分别实现营业收入849.26 亿元/262.60 亿元/95.67 亿元， 同比分别增长0.02%/62.0%/33.6%。2023Q1，公司液态奶/奶粉及奶制品/冷饮产品分别实现营业收入217.41/74.43/37.94亿，同比分别下降2.6%/增长37.9%/增长35.7%。公司今年一季度液态奶增速下滑主要系春节提前备货，叠加去年同期高基数所致；奶粉与奶制品增速较快受益于澳优并表，而冷饮产品在推新与渠道扩展的推动下，业绩亦实现较快增长。

    　　并表等因素致公司净利率下滑。2022年，公司毛利率为32.26%，同比增加1.64个百分点，主要系生鲜乳成本压力趋缓以及奶粉业务占比提升所致。今年一季度，公司的毛利率同比下降0.67个百分点至33.77%，预计主要受产品结构影响。结合费用情况，考虑到澳优并表以及冬奥会费用等因素，2022/2023Q1公司的净利率分别为7.59%/10.85%，同比分别下降0.34个百分点/下降0.50个百分点。

    　　维持买入评级。预计公司2023-2024年EPS分别为1.72元和2.08元，对应PE分别为17倍和14倍。伴随着产品结构升级与改革调整稳步推进，预计公司业绩有一定的弹性增长空间。维持对公司的“买入”评级。

    　　风险提示。产品升级不及预期，渠道拓展不及预期，食品安全风险，行业竞争加剧等。