3Q23 业绩高于市场预期

    　　公司公布前三季度业绩：收入974 亿元，同比+3.8%，净利润94 亿元，同比+16.4%，扣非净利润84.5 亿元，同比+11.5%；3Q23 收入312 亿元，同比+2.7%，净利润30.8 亿元，同比+59.4%，扣非净利润26.6 亿元，同比+56.9%。业绩超市场预期，主要由于毛利率提升及费率优化好于预期。

    　　发展趋势

    　　3Q 经营趋势环比向好，液奶收入增速显著改善。受益于中秋国庆旺季送礼需求恢复及低基数，3Q23 公司液态奶销售额同比+8.5%，逐季改善趋势明显，其中高端白奶金典增速超过20%，基础白奶亦实现稳健增长，整体白奶实现双位数增长，近期推出A2、活性乳铁蛋白等有机新品，引领行业进一步升级。3Q 安慕希收入小幅承压，环比改善，公司推出常温活性益生菌产品广受好评，开启酸奶功能化发展方向。奶粉业务方面，3Q 我们预计公司内生奶粉业务持续略增，其中婴配粉小幅承压，9 月恢复增势，成人粉维持双位数增长，稳居行业第一。整体看今年在较好的库存管控、销售节奏及新品创新驱动下，公司收入实现健康复苏，我们认为公司通过全面创新、多品类均衡布局有望持续获得稳健增长。

    　　3Q 毛销差持续改善，盈利能力稳步提升。3Q 伊利主营业务毛利率同比+1.7ppt，一方面原奶价格中高个位数下降，且行业竞争维持理性利好毛利率，另一方面液奶产品结构持续升级。3Q 费用率下行0.9ppt，费用使用效率持续提升，我们预计全年费用率有望保持稳中有降态势。3Q 毛销差同比+2.4ppt，经营质量持续改善，在此基础上公司净利润3Q 同比+56.95%，好于市场预期，1-9 月净利率同比提升1ppt，盈利能力提升显著。考虑今年春节偏晚带来的旺季错配，我们预计公司全年内生净利率至少提升30bps。

    　　估值安全边际充足，长期投资价值凸显。展望24 年，我们预计公司液奶及冰淇淋业务通过持续创新推出健康化、高端化产品有望实现稳健收入增长，奶粉方面，我们预期公司持续提升份额并加大布局成人奶粉，有望实现稳健增长。公司未来仍坚持高质量发展，我们预计公司将从产品结构优化、管理能力提升、营销效率提高等方面，开源节流实现净利率提升。中长期看，我们看好公司基本面稳健向上的趋势。此外公司约70%分红率隐含股息回报率约4%，吸引力显现；公司当前股价安全边际相对充足，建议逢低布局。

    　　盈利预测与估值

    　　基本维持2023/24 年净利润预测103.6/112.7 亿元，公司当前交易在16/15倍2023/24 年P/E；维持目标价36 元，对应22/20 倍2023/24 年P/E 和35%股价上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　需求复苏弱于预期，原材料价格大幅上行，竞争加剧。