2023 年&1Q24 业绩基本符合我们预期

    　　伊利公布2023 年业绩：收入1,262 亿元，同比+2.4%；净利润104.3 亿元，同比+10.6%；扣非净利润100.3 亿元，同比+16.8%；全年净利润基本符合我们预期，净利率同比+0.6ppt，改善好于我们预期。1Q24 收入326亿元，同比-2.6%；净利润59.2 亿元，同比+63.8%；扣非净利润37.3 亿元（主要调整项为出售矿产资源一次性收入20 亿+），同比增长8.0%；1Q24收入略低于我们预期，利润符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　1Q24 公司主动调整提升渠道健康度，1Q24 毛销差改善良好。4Q23 整体收入下滑1.8%，其中液奶/奶粉及奶制品/冰品分别-3.4%/+1.9%/-16.9%，液奶收入疲弱主要受春节错期影响，奶粉业务去库存结束后表现稳健，全年婴配粉市占率+1.6ppt 至16.2%，市占率稳步提升，成人粉收入同比双位数增长，市占率升至23.3%，稳居市场第一。23 年全年液奶+0.7%，我们预计金典双位数增长，纯奶保持稳健，安慕希或有10%左右下滑，整体白奶表现稳健，金典鲜奶增长+54.6%，份额持续提升。1Q24 收入-2.6%，其中液奶/奶粉及奶制品/冰品分别-6.8%/-0.2%/+14.2%，液奶表现较为疲弱，主要系春节后乳制品需求偏弱，公司淡季下主动调整，清理渠道大日期产品，提升经销商盈利能力与渠道健康度。渠道反馈当前公司产品新鲜度良好，渠道库存健康。1Q24 受益于原奶成本下降，毛利率提升幅度超过费用率提升幅度，毛销差改善+0.64ppt，扣非利润表现稳健。

    　　全年收入利润有望稳健增长，分红率维持不低于70%水平。24 年公司经营计划对应收入3%增长，扣除一次性受益受利润总额提升幅度略高于收入。

    　　我们预计全年公司液奶在1Q 末健康库存水平下有望维持稳健增长，冰品有望维持高个位数增长，奶粉市占率有望稳健提升。全年在原奶供过于求、主动进行渠道库存调整、费用率投入或小幅提升等背景下我们预计净利率或小幅提升保持稳健。整体看公司收入在近年较为疲弱的宏观环境以及较高的收入规模下具备较强稳健性及韧性，经营情况稳健。未来公司有望维持不低于70%的分红率（24 年分红基数含资产处置收益），股息收益具备吸引力。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑24 年的一次性矿产收益与需求疲弱，调整24/25 年盈利预测+14.1%/-8.2%至128.5/113.5 亿元，公司当前交易在14/16 倍24/25 年P/E；考虑24 年盈利调整主要为一次性矿产收益，维持目标价36 元，对应18/20 倍24/25 年P/E 和27%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　需求疲弱、竞争加剧、原材料价格波动。