事件

    　　公司2023 年营业总收入1261.8 亿元（+2.4%）， 归母净利润104.3 亿元（+10.6%）；2023Q4 收入287.7 亿元(-1.8%)，归母净利润10.5 亿元(-23.5%)；2024Q1收入325.8 亿元(-2.6%)，归母净利润59.2 亿元(+63.8%)。

    　　投资要点

    　　2023 年报：业绩符合预期，分红略超预期，盈利能力如期提升2023 年营业总收入1261.8 亿（+2.4%），归母净利104.3 亿（+10.6%），扣非净利100.3 亿（+16.8%），毛利率32.6%(+0.3pct)，销售费用率17.9%（-0.7pct），净利率8.2%(+0.6pct)，盈利能力如期提升。

    　　2023 年主营业务收入增速归因拆分：销量/结构升级/单价/其他分别贡献+4.0%/+0.1%/-1.6%/+0.2%。

    　　2023 年 分品类看，液体乳855.4 亿（+0.7%），奶粉及奶制品276.0 亿（+5.1%），冷饮106.9 亿（+11.7%）。

    　　2023 年分红76.4 亿，分红率73.3%，较前期70%左右小幅提高，对应股息率4.2%。

    　　2024Q1：收入略不及预期，煤矿资产处置增厚利润2024Q1 营业总收入325.8 亿（-2.6%），归母净利59.2 亿（+63.8%），扣非净利37.3 亿（+8%），毛利率35.8%(+2.0pct)，销售费用率18.5%（+1.4pct）。

    　　2024Q1 煤矿资产处置收益25.6 亿增厚利润（记在非经常性损益），扣非净利率11.5%（+1.1%）。

    　　2024Q1 分品类看，液体乳202.6 亿（-6.8%），奶粉及奶制品74.3 亿（-0.2%），冷饮43.3 亿（+14.2%）。

    　　截至2024Q1 经销商数18431 个，同比减少1230 个，主因澳优渠道调整+伊利常温业务调整涉及渠道整合。

    　　品项收入细拆：24Q1 常温奶主动调整轻装上阵，2024Q2 起婴配粉趋势向好（1）常温奶：我们预计常温奶2023 年收入略有增长，2023Q4 收入小幅下滑，2024Q1 收入下滑，其中2024Q1 下滑源于终端动销偏弱+库存偏高后主动降低出货，意图重塑渠道价值链、减轻渠道压力、提升经销商盈利水平；（2）低温奶：我们预计低温奶2023 年收入&2023Q4 收入正增长，2024Q1 收入小幅增长；

    　　（3）婴配粉：我们预计婴配粉2023 年收入下滑，2023Q4 收入恢复正增长，2024Q1 收入由于基数原因下滑但终端动销良好，预计2024Q2 起婴配粉收入趋势向好；

    　　（4）成人粉：我们预计成人粉2023 年&2023Q4&2024Q1 收入皆呈双位数增长；

    　　（5）奶酪：我们预计奶酪2023 年&2023Q4&2024Q1 收入中to C 业务下滑，to B 端业务稳定。

    　　2024 年展望：收入小个位数增长、回购彰显信心2024 年公司计划实现营业总收入1300 亿（+3.0%），利润总额147 亿（+25.6%）。

    　　公司计划用自用资金10~20 亿，回购股份全部予以注销并减少注册资本。现金回购彰显管理层信心。

    　　盈利预测与估值

    　　关注高股息下基本面边际向好：收入趋势向好。公司在需求偏弱+原奶供过于求的行业压力下，24Q1 常温奶主动调整轻装上阵，婴配粉24Q2 起有望贡献增量。

    　　预计公司 2024-2026 年营业收入分别为1306.3、1356.3、1399.1 亿元，归母净利润分别为130.7、124.2、134.1 亿元；维持买入评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动；食品安全；行业竞争风险加剧