本报告导读：

    　　公司2025 年收入企稳，26Q1 开局亮眼，2026 年目标中个位数增长。多元化布局下伊利品类均衡发展，液奶基本盘逐步修复，兼具股息率（5.0%）和一定的成长性。

    　　投资要点：

    　　投资建议：维 持增持评级。考虑液奶景气度恢复较慢且行业费用投放力度不减，小幅下修2026-2027 年EPS 预测值至1.92 元（前值1.95 元）、2.05 元（2.14 元），给予2028 年EPS 预测值2.19 元，参考可比公司估值，维持目标价34.42 元，对应2026 年PE 18X。

    　　2025 年收入企稳，26Q1 开局亮眼。公司2025 年总营收1159 亿元、同比+0.1%，归母净利116 亿元、同比+36.8%，扣非净利111 亿元、同比+84.1%，收入端企稳，利润端2024 年大额减值形成低基数、剔除后利润有不错增长，全年归母净利率约10%创新高。分季度来看，25Q4 总营收同比-5.1%、归母净利与扣非净利扭亏转盈，毛利率32.1%、同比+1.1pct；26Q1 总营收同比+5.5%、归母净利+10.7%、扣非净利+15.1%，毛利率38.5%、同比+0.7pct，扣非净利率15.3%、同比+1.3pct。考虑春节错期影响乳制品发货节奏，合并25Q4+26Q1来看总营收同比+0.7%，较25Q3 已有改善。

    　　产品多维发力，原奶周期影响淡化。伊利多元化程度较高，2025 年液奶行业承压，而其他品类增长良好，2026 年以来液奶景气有所修复，整体增长更加均衡。具体来看，液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他产品25Q4 收入同比分别-11.4%/+1.9%/+4.5%/+326%，26Q1 同比分别+2.3%/+6.1%/+7.1%/+241%，各品类中婴配粉、成人营养品、奶酪、冷饮、非乳业务及海外市场均实现较好增长，深加工处在放量早期，作为基本盘的液奶有望以低温为引领、常温逐步修复，整体来看经营态势向好。与此同时，我们认为乳制品行业最困难的阶段已过去，随着上游去化持续推进，低奶价、弱景气带来的喷粉减值及折促投放有望收敛，推动竞争格局改善，利好龙头提升份额。

    　　2026 年目标中个位数增长。公司2026 年目标总营收1215 亿元、利润总额136 亿元，测算增速分别为4.8%、4.7%。同时公司承诺2025-2027 年度分红率不低于75%、每股不低于1.22 元，2025 年实际分红率75.5%、每股分红1.38 元，当前股息率5.0%，兼具股息和一定的成长性。

    　　风险提示：行业景气修复不及预期、奶价剧烈下跌、食品安全问题。