业绩概要：

    　　公告2025 年全年实现营收1159.3 亿，同比持平，录得归母净利润115.7亿，同比增36.8%；2025 年第四季度实现营收253.7 亿，同比下降5%，录得归母净利润11.4 亿，同比扭亏（24Q4 计提大额减值），25Q4 业绩符合预期。

    　　公告2026 年第一季度实现营收348.3 亿，同比增5.5%，录得归母净利润54 亿，同比增10.7%，26Q1 业绩超预期。

    　　分红方案：每股派发现金股利0.9 元

    　　点评与建议：

    　　2025 年全年公司乳品收入704.2 亿，同比下降6.1%，主要由于乳品需求承压；奶粉及奶制品收入327.7 亿，同比增10.4%，受益市占率提升、以及新渠道探索带来的销量增长；冰淇淋收入98.2 亿，同比增12.6%，受益产销节奏优化和把握新渠道发展机会；其他产品收入15.3 亿，同比增112.3%。春节错期及乳品需求承压影响，25Q4 公司液体乳收入有所衰退，同比下降11.4%至154.8 亿，其他业务相对稳定，奶粉及奶制品收入85 亿，同比增1.9%，冷饮收入3.9 亿，同比增4.5%，其他业务收入5.6亿，同比增325.1%。

    　　春节错期影响下，26Q1 公司实现开门红，乳制品收入约201 亿，同比增2.3%，奶粉及奶制品收入93.5 亿，同比增6.1%，冷饮收入44 亿，同比增7.1%，其他产品收入6.3 亿，同比增241%。

    　　毛利率看，2025 年毛利率同比提升0.6pct，主要受益原材料价格低位和产品结构变化；25Q4 及26Q1 毛利率同比提升1.1pcts 和 0.7pct。

    　　费用方面，受益费用结构优化2025 年全年费率保持平稳，同比下降0.29pct 至22.04%。25Q4 费率同比上升2.56pcts 至25.89%，其中，受营销推广加码影响，销售费用率同比上升1.62pcts，无形资产摊销等增加导致管理费用率同比上升0.75pct，此外，财务费用率同比上升0.25pct。

    　　26Q1 费率同比下降0.5pct，主要受益规模效应扩大和费用管控，体育大年后续费用投放或将有所加码，但费效提升下，费率上升相对有限。

    　　展望2026，预计原奶供需关系较2025 年有所好转，通过拓展深加工业务和持续渠道下沉、新兴渠道开拓，公司市场份额将持续提升，叠加推进数智化转型和供应连效率提升，业绩有望实现稳健增长。

    　　预计2026-2028 年将分别实现净利润119 亿、137.2 亿和148.7 亿，分别同比增2.9%、15.4%和8.4%，EPS 分别为1.88 元、2.17 元和2.35元，当前股价对应PE 分别为15 倍、13 倍和12 倍，公司经营面呈现积极变化，叠加2025 年全年股息率约5.0%，股息回报较好，维持“买进”的投资建议。

    　　风险提示：终端动销不及预期，费用投入超预期