事件:

    公司发布 2013 年中报,报告期内公司实现营业收入 168636.18 万元,较上年同期增长65.98%;实现营业利润 3650.08 万元,归属于母公司所有者的净利润 5801.68 万元,分别同比下降47.06% 、31.20% ;实现基本每股收益 0.0905 元。

    点评:

    1、铝合金销售收入大增,但产品价格下滑和减值准备计提导致业绩明显下降。由于国内外经济形势低迷,2013 年上半年特别是一季度电子元件、集成电路、家电等产品的累计同比增速依旧不容乐观,二季度也呈现明显的旺季不旺的特征,下游需求的萎缩导致铝电解电容器用铝箔材料市场形势依然严峻,竞争进一步加剧,行业平均开机率不足五成。虽然公司抓住铝基合金材料产品在电力工业得到广泛应用的机会,销售了一批高性能铝合金材料产品,导致上半年铝合金产品实现销售收入 4.11 亿元,但由于采取的是“铝价+加工费”的定价模式,而铝价下跌压缩了盈利空间,所以铝合金产品收入增加对净利润贡献有限。此外,由于竞争加剧,公司主导产品电极箔和电子箔价格下跌,导致产品毛利率明显下降,而计提坏账准备和存货跌价准备更是导致上半年资产减值损失达到 3381 万元,同比增长了 620.7% ,产品价格下跌和计提减值准备导致上半年公司净利润下滑 31.2%。

    2、在建工程转固将导致折旧和财务费用高企,下半年业绩依旧面临压力。大规模的资本支出导致公司资产规模快速扩张,之前公司每年新增折旧1 个亿左右,2012 年达到 1.76 个亿,预计2013 年将达到 3 个亿左右,2014 年将达到 4 个亿左右。在下游需求低迷,公司产品价格和销量难以大幅增长的情况下,折旧的大幅增加将拉低公司的毛利率,2013 年上半年公司毛利率仅为 15.89% ,同比减少了 4.33 个百分点,如果公司继续动销不畅,则销售毛利率还有进一步下降趋势。此外,2011 年中报、2012 年中报和 2013 年中报,公司财务费用分别为 1696.59万元、6024.14 万元、8189.33 万元,在建工程转固所带来的利息资本化减少导致公司财务费用大幅增加,预计未来几年公司财务费用绝对额还将明显增长。虽然大规模扩张能够快速提升公司的行业地位,但在市场低迷需求萎缩的情况下,大量在建工程转固反而会在很大程度上拖累公司业绩。2013 年上半年公司仅实现营业利润 3650.08 万元,远低于营业利润1.5 亿元的计划目标,加之行业基本面并未明显好转,我们预计下半年公司业绩依旧面临较大压力。

    3、下调公司至“持有”评级。经过测算,我们预测公司 2013 —2015 年的EPS 分别为 0. 17元、0.22元、0.31元,对应 PE分别为 31 X、24X、17 X。鉴于下游需求低迷、行业基本面并未明显好转,而大量在建工程转固又将使公司面临较大的折旧压力,所以我们暂时下调公司至“持有”的投资评级。

    4、主要风险提示:1、下游需求继续低迷;2、产品价格继续下滑。