事件:

    公司发布2020年第三季度报告,期内实现营业收入154.68亿,同比增长20.90%,实现归母净利润6.34亿,同比增长53.30%,实现扣非后归母净利润5.30亿,同比增长117.39%。

    评论:

    1、收入增速加快,创历史同期最好成绩 期内公司收入快速增长,2020年第三季度单季实现收入62.74亿,同比增长58.04%,实现归母净利润2.25亿,同比增长148.93%,创下历史同期最高收入,也是历史同期收入增速新高。报告期内,公司毛利率仍延续上半年小幅下滑的态势,同比下降2.83PCT,但在期间费用方面,期内发生销售费用(2.04亿,3.03%);管理费用(11.69亿,-11.37%);财务费用(1.61亿,-44.86%),是因为带息负债规模降低,利息支出减少;研发费用(2.01亿,+33.11%),公司在保持大力研发的情况下,整体费用率压缩4.10PCT。我们认为,近年来公司加快航空发动机产品结构优化调整步伐,新产品比例逐步增加,而新产品在交付初期的生产成熟度不及传统产品,导致公司毛利率出现波动,同时产品返修费用增加。但随着公司收入的快速增长,以及销售费用的改善,标志着公司现有产品生产工艺的不断成熟,产能持续提升,而随着公司收入规模的快速增长,规模效应开始显现,预计公司盈利能力将持续提升。

    2、存货余额再创新高,上调关联交易额度显示订单饱满

    公司发布《关于新增 2020 年度与实际控制人及其关联方之持续性关联交易的公告》,拟新增向中国航发系统内单位销售商品额度11.66亿,调整后预计全年为23.18亿,较调整前增长101.2%;拟新增向航空工业集团系统内单位销售商品额度18.95亿,调整后预计全年为110.07亿,较调整前增长20.8%。我们认为,由于目前公司的销售收入,一大部分都是通过关联方完成,本次上调显示了下游客户需求的旺盛。同时在资产负债表方面,公司期末存货余额(233.4亿,+8.86%),再创历史新高。合同负债余额(21.6亿,+14.75%),显示出公司订单饱满,在积极生产备货,预计随着公司产品的陆续交付,公司业绩将实现持续增长。

    3、航发动力是我国航空发动机产业绝对龙头,砥砺多年终将进入收获期

    公司是我国大、中、小型军民用航空发动机,大型舰船用燃气轮机动力装置的生产研制和修理基地,集成了我国航空动力装置主机业务的几乎全部型谱,是国内生产能力最强、产品种类最全、规模最大的动力装置生产单位。我们预计未来十年,我国军用航空发动机新增设备市场空间在410亿人民币/年,发动机维修市场492亿人民币/年,合计902亿/年。公司不仅受益于国家在航空装备领域的持续投入,公司在发动机的国产替代、维修保障市场以及未来的民航市场同样有较大的发展潜力。目前我国第三代军用发动机逐步成熟,预计未来新产品将进入产能爬坡期,带动公司业绩的快速增长。同时随着公司制造成熟度的提升,定价问题的解决,公司盈利能力有望实现提升,实现业绩的加速释放。

    4、盈利预测

    预计2020-2022年公司归母净利润分别为12.05亿、16.45亿、22.45亿,对应估值分别为81/59/43倍,维持“强烈推荐” 评级!

    风险提示:新型号研制交付进度不及预期,产能释放缓慢。