投资要点

    公司发布2020年年报：公司实现营收286.33 亿元，同比增长13.57%；实现归母净利润11.46 亿元，同比增长6.37%；扣非后归母净利润8.72 亿元，同比增长11.65%；经营活动产生的现金流量净额36.09 亿元，同比减少29.17%；基本每股收益0.49 元/股，同比增长2.08%；加权平均净资产收益率3.72%，同比减少0.25pct。

    2020 年，公司超额完成经营计划，全年实现营业收入286.33 亿元，完成年度预算265 亿元的108.05%，其中：航空发动机及衍生品收入261.63 亿元，占营业收入的91.37%，完成预算值231 亿元的113.26%；归母净利润11.46 亿元，完成预算值10.80 亿元的106.11%。公司本期资产减值损失3.71 亿元，同比增长251.31%，导致公司业绩增速低于营收增速。其中航空发动机及衍生品业务实现营收261.63亿元（其中黎明公司154.18 亿元，YOY28.86%，南方公司69.86 亿元，YOY23.69%，黎阳动力21.48 亿元，YOY5.71%，测算得出西航公司约为16.11 亿元，YOY-32.31%），同比增长18.79%，占比91.38%，同比增加4.01pct，主要系产品交付及修理业务增加所致；毛利率14.81%，同比减少1.99pct，主要系公司产品结构调整，部分产品制造成熟度不高所致。

    公司整体毛利率14.97%，同比减少1.71pct；净利率4.07%，同比减少0.33pct，其中航空发动机及衍生品业务毛利率14.81%，同比减少1.99pct。2020 年公司期间费用率为9.55%，同比减少2.55pct。

    2020 年，公司向航空工业集团销售商品关联交易金额99.57 亿元，同比大幅增长39.31%，表明在军机列装和国产替代的双重拉动下，航发动力给飞机主机单位配套的航空发动机交付大幅提升；2021 年预计金额142 亿，与2020 年实际发生金额相比继续大幅增长42.6%。

    我们调整盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为14/16.95/20.35 亿元，EPS 分别为0.53/0.64/0.76 元/股，对应3 月30 日收盘价PE 为97/80/66 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：新型号发动机定型批产节奏低于市场预期，审价滞后影响利润率释放；工艺缺陷或质量问题影响批产进度；产能及研发投入短期影响业绩释放。