事件：近期，公司发布2025 年年报，全年实现营收463.3 亿元，YOY -3.2%；归母净利润6.3 亿元，YOY -26.3%，利润数据好于公司披露的2025 年经营计划。

    　　同时发布2026 年一季报，一季度实现营收70.8 亿元，YOY +14.8%；归母净利润0.03 亿元，YOY -65.9%。业绩符合市场预期。

    　　点评：

    　　四季度贡献全年主要业绩；2026 年计划营收稳健增长。1）季度分析：4Q25，公司实现营收234.2 亿元，YOY +6.8%；归母净利润5.3 亿元，YOY +292.4%。

    　　四季度营收和归母净利润在全年中的占比分别是51%、83%，四季度贡献全年主要业绩符合公司历史规律。2）盈利能力：2025 年，公司毛利率同比下滑0.9pcts至9.1%；净利率同比下滑0.5pcts 至1.6%。3）经营计划：2026 年，公司预计实现营收499.49 亿元，YOY +7.81%，其中航空发动机及衍生产品营收472.18亿元，YOY +8.61%。预计实现归母净利润5.24 亿元，YOY -17.39%。

    　　产品交付不及预期致航发业绩承压；民品业务实现增长。分产品看，2025 年，公司：1）航空发动机及衍生产品：实现营收434.8 亿元，YOY -3.4%，占总营收94%，毛利率同比下滑1.04pcts 至8.5%。营收减少，主要是客户需求变化，产品交付不及预期所致；毛利率下滑主要是新产品成熟度有待提升所致；2）外贸出口转包：实现营收19.5 亿元，YOY -5.9%，毛利率同比提升0.89pcts 至20.6%。营收减少的主要原因是出口订单减少。3）非航空产品及其他：实现营收2.3 亿元，YOY +17.8%，毛利率同比提升7.2pcts 至25.6%。营收增加主要是民品等业务增加所致；毛利率提升主要是部分毛利高的产品营收增加所致。

    　　经营现金流有所改善；客户预付款增加。2025 年，公司期间费用率同比增加0.2pcts 至7.2%：1）销售费用率同比增加0.1pcts 至0.7%；2）管理费用率同比增加0.2pcts 至3.5%；3）财务费用率为1.4%，上年同期为1.0%；4）研发费用率同比减少0.4pcts 至1.7%。2025 年经营活动净现金流为-44.2 亿元，2024年为-143.1 亿元。截至1Q26 末，公司：1）应收账款及票据459.2 亿元，较年初减少7.2%；2）预付款项22.3 亿元，较年初增加3.7%；3）存货367.8 亿元，较年初增加14.2%；4）合同负债70.1 亿元，较年初增加27.5%。

    　　盈利预测、估值与评级：在特种领域，公司是国内唯一能够研制涡喷、涡扇等全谱系航空发动机的企业，国际方面，公司开展民航发动机和燃气轮机零部件等制造业务，参与部分新型民航发动机零部件试制。我们预计，公司2026~2028 年归母净利润分别是5.36 亿元、6.72 亿元、8.28 亿元。给予“增持”评级。

    　　风险提示：下游需求不确定性、产品价格波动等。