公司23Q1~3 归母净利润215.2 亿元、符合我们预期，主要受益于Q3 长江流域来水改善推动电量回升；目前公司六座梯级电站已完成蓄能，对枯期电量形成较好保障；考虑高水头、蓄能改善等因素，我们预计23Q4 公司电量与业绩有望延续增势。公司正持续加码水风光一体化基地、抽水蓄能等清洁能源领域布局，有望为公司未来业绩的重要增长点。我们预计2023~2025 年隐含股息率分别为3.8%/4.6%/5.0%，当前利率环境下吸引力强。我们预计公司2023~2025 年归母净利润分别为305 亿/365 亿/389 亿元，维持“买入”评级，目标价27 元。

    前三季度归母净利润215.2 亿元，业绩符合我们预期。23Q1~3 公司实现营业收入578.6 亿元，同比增长9.0%（经追溯调整，下同）；归母净利润215.2 亿元，同比增长4.1%；折算EPS0.88 元，同比增长4.1%，业绩符合我们预期。分季度看，23Q3 公司实现营业收入268.8 亿元，同比增长24.4%；归母净利润126.4亿元，同比增长38.1%；折算EPS 052 元，同比增长38.1%。

    来水显著改善推动23Q3 业绩高增，蓄水任务完成对枯期电量形成保障。受益于8 月以来长江流域来水逐步向正常水平靠拢以及去年同期基数较低，23Q3 乌东德/三峡水库来水同比偏丰15.4%/35.8%，带动公司单季发电量同比高增22.8%，推动公司业绩同比高增38.1%。根据公司公告以及千里眼水雨情查询系统数据，公司六座梯级水库已于10 月20 日完成年度蓄水任务，蓄能同比增加90 亿千瓦时以上至338 亿千瓦时，对后续枯期电量有望形成较好保障。我们认为在蓄能改善、高水头、白鹤滩发电能力进一步释放等因素推动下，公司23Q4电量及业绩有望延续良好增势。

    持续加码清洁能源领域布局，提升公司业绩成长性。公司在坚持做强做优水电主业的同时，依托现有水电资产提供的充沛现金流以及水电站的流域风光资源和调节能力，推进水风光储一体化可再生能源、抽水蓄能、智慧综合能源等业务板块的发展。目前公司正积极推进金下水风光一体化基地首批270 万千瓦风光项目、甘肃张掖与重庆菜籽坝抽水电站等清洁能源项目投资开发工作。我们认为公司在上述领域投资与主业关联度高，属于公司能力圈范围，投资回报较为稳定，预计将成为公司未来业绩、现金流的重要增长点。

    长期重视股东回报，当前时点股息吸引力极强。上市以来，公司持续通过高比例现金分红与股东分享经营成果，树立了良好价值蓝筹形象。我们认为在联合调度增发、财务费用节省、投资收益增长、风光及抽蓄业绩持续释放等因素驱动下，公司业绩步入上升周期并推动分红规模提升。我们预计公司2023~2025年每股股利将分别达到0.87/1.04/1.11 元，对应当前股价（10 月30 日收盘价22.45 元）隐含股息率分别为3.8%/4.6%/5.0%，当前利率环境下吸引力较强。

    风险因素：来水不及预期风险，电价大幅下降风险，投资管理风险，需求大幅下滑影响电量消纳风险。

    盈利预测、估值与评级：我们维持公司2023~2025 年EPS 预测分别为1.25/1.49/1.59 元，当前股价对应2023~2025 年PE 分别为18/15/14 倍，PB分别为2.4/2.3/2.2 倍。我们采用公司过往三年历史平均PE 作为目标PE，给予公司2024 年18 倍目标PE，对应目标价27 元（维持），维持“买入”评级。