事件概述：4 月29 日，公司发布2023 年度报告，报告期内实现营业收入781.12 亿元，同比增长13.43%（经重述）；归母净利润272.39 亿元，同比增长14.81%（经重述）；扣非归母净利润275.08 亿元，同比增长28.59%（经重述）；公司拟向全体股东每股派发现金股利0.82 元，合计派发现金红利200.64亿元，现金分红比例约73.66%。公司发布2024 年一季报，报告期内实现营业收入156.41 亿元，同比增长1.58%（经重述）；归母净利润39.67 亿元，同比增长9.80%（经重述）；扣非归母净利润39.79 亿元，同比增长11.45%（经重述）。

    1Q24 电量总体承压：1Q24 三峡水库来水总量约497.67 亿立方米，较上年同期偏枯4.14%，但三、葛2 座电站单季度完成电量174.45 亿千瓦时，同比增发21.92 亿千瓦时，增幅14.4%；同期上游乌东德水库来水总量约148.49 亿立方米，较上年同期偏枯7.7%，金下区域乌、白、溪、向4 座电站单季完成电量353.01 亿千瓦时，同比减发50.44 亿千瓦时，降幅12.5%；Q1 公司6 座电站合计完成电量527.47 亿千瓦时，同比下降5.1%，与单季度营收增速背离，或因电价结算等因素影响。因云南、四川电力供需紧张，区域市场化水电电价上行叠加高电价的乌、白注入，2023 年公司境内水电综合平均上网电价同比增长1.16分/千瓦时至0.2813 元/千瓦时（含税），考虑当前西南电力供应形势，公司留存当地电价有望维持高位。4 月三峡来水呈现修复态势，截至2024 年4 月29日，三峡水位158.43 米，单月日均入库流量8848 立方米/秒，同比增长31.2%；日均出库流量9779 立方米/秒，同比增长41.5%。

    债务优化降费，投资收益增厚业绩：因收购乌、白电站，截至2023 年底，公司有息负债（短期借款+长期借款+一年内到期的非流动负债）合计约2887 亿元，资产负债率同升至62.9%；2023 年公司经营性现金流量净额647.19 亿元，投资性现金净流出128.06 亿元，除去年度分红后大部分用于偿还贷款以及置换存量高息债务。公司债务结构优化，财务费用支出有望改善，1Q24 公司财务费用同比下降2.96 亿元；此外多数参股公司业绩提升，公司单季度投资收益同比增加3.22 亿元至9.00 亿元，增幅55.7%。

    投资建议：4 月三峡来水呈现修复态势，短期季度波动不改全年改善预期。

    公司年报提出2024 年3074 亿度(6 座电站设计发电量之和)的目标电量指引，根据电量、电价、股本变化调整对公司盈利预测，预计24/25 年EPS 分别为1.44/1.47 元（前值1.44/1.46 元），新增26 年EPS 为1.51 元，对应4 月29日收盘价PE 分别为17.7/17.3/16.9 倍。参考公司历史估值，给予公司24 年20.0倍PE 估值，目标价28.80 元/股，维持“推荐”评级。

    风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。